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十一长假各大景区迎来狂欢时刻，一些出行必备神品  。也找回往日荣光！比如康师傅方便面、双汇火腿肠，

巧合的是二者不仅是旅途标配  ，企业层面也有相似之处。

同样的发展阵痛、二代接班、业绩隐忧等问题  ，重组大动作后。面对质量危机、估值缩水等多维质疑 ！万氏家族的权杖，能顺利交接吗？。

2019年的10月 ，对于所有国人来说都是大日子  。70年精进发展！成就了70年恢弘巨变，普天同庆之下 。满满幸福感洋溢在每个中国人的笑脸中！更洋溢在日益丰富的餐桌上  ，

遗憾的是这样的高光时刻，还是出现了搅局者  。

近日多家媒体报道，重庆、辽宁的消费者在双汇火腿肠中 。吃到了虫子同时南昌双汇食品有限公司生产的双汇老味道烤肠（300g/包）、蒜味肠（450克/包） ！因菌落总数不合格  ，登上广东梅州市场监督管理局的曝光黑榜。

另一家宜昌双汇食品有限责任公司同样不省心  ，9月19日湖北省市场监督管理局曝光。其生产的双汇大香肠（香辣口味）氯霉素检出值0.77ug/kg  ！

一方面产品频遭投诉、连登黑榜 ，扮演食安搅局者；一方面坐拥千亿市值、为中国最大的肉类加工基地、全球规模最大的猪肉食品企业。作为领军企业 ！双汇的表现差强人意，

不妨先来梳理下这家话题企业的发展路径  ，

让肌肉变得更健硕，是许多健身爱好者的目标  。而肌肉锻炼过程！本质上即撕裂-重组-变强-继续撕裂-重组-更强大，

这个精进过程，也是企业进化升级的核心逻辑。

所谓撕裂即企业在发展过程中经历的阵痛 ，具体表现有业绩下滑、股价不振、人才流失等等  。

如何度过这个阵痛撕裂期，有的企业开始转型 。发展新业务比如恒大集团； ！

也有企业选择瘦身，聚焦核心业务。比如汇源果汁； ！

还有一些企业，索性将原有一切打碎 。再重组迎接行业迭代 ！

严格意义上说 ，现在应该叫双汇发展  。

2019年9月24日，双汇发展发布公告：经证监会批准。双汇发展将通过新增发股份约 19.7 亿股来合并双汇集团！新增股份发行价格 19.79 元/股，于9月26日登陆 A 股。

伴随公告历经8个多月的收购大戏终于落幕，也意味着曾经耳熟能详的双汇集团。将成历史双汇集团董事长万隆感慨：“合并完成后！集团就没了”

重组后的双汇发展，以崭新面貌重新起航  。

唯一的问题是 ，这艘重组大船。能否抗住风浪？ ！

相比双汇发展 ，在消费者眼中  。有“火腿肠之王”称号的双汇集团显然更深入人心！

公开资料显示，双汇集团的前身。为河南省漯河肉联厂！厂长为万隆

1994年成立双汇集团，万隆理所当然成为核心人物 。4年后的1998年！双汇集团推动旗下双汇发展在A股上市，

2006年双汇集团100%国有股权标价10亿元挂牌转让，罗特克斯以20.1亿元成为受让方 。同时收购了双汇发展第二大股东海宇投资持有双汇发展25%股份 ！

同年3月双汇国际(现更名为万洲国际)在开曼群岛注册成立，

2007年双汇集团及其关联企业，在英属维尔京群岛成立兴泰集团。随后通过控股雄域公司！持有万洲国际35.94%的股权，

2013年万洲国际耗资71亿美元收购全球最大的猪肉食品企业史密斯菲尔德，双汇品牌走向世界  。

尽管经过一系列资本运作 ，无论是顶层的兴泰集团。还是雄域公司、万洲国际、双汇集团、罗特克斯、双汇发展！都是“万隆系”的一份子，

从一家小肉联厂到世界级企业，资本的催化作用不言而喻。一系列复杂运作！也奠定了万隆资本大佬的江湖地位，

“万隆系”的发展也一度风生水起，数据显示双汇年产销肉类产品近400万吨。拥有100多万个销售终端  ！每天有1万多吨产品销往全国各地，在全国绝大部分省份均可实现朝发夕至 。双汇品牌价值619.46亿元！连续多年居中国肉类行业第一位 ，

遗憾的是事情在2016年开始起了变化，进而成为双汇发展“子并母”式收购的导火索之一。

2016年-2018年  ，无论对双汇集团还是双汇发展 。都是一段并不愉快的经历！

先来看双汇集团，数据显示2016年-2018年。双汇集团营收分别为518亿元、506亿元、489亿元 ！连年下滑；扣非净利润分别为41.1亿元、40.1亿元、46.5亿元，增速较慢

双汇发展同样乏力2016年至2018年，营收分别为518.22亿元、504.47亿元、487.67亿元。分别同比下滑2.7%、3.3% ！

经营活动现金流入从570.12亿元下滑至544.86亿元；经营活动产生的现金流量净额从55.46亿元下滑至51.95亿元，

同期归母净利润分别为44.05亿元、43.19亿元、49.15亿元，2017、2018年分别同比增长-1.95%、13.78% 。

更严重的是双汇发展的流动负债和资产负债率逐年攀升 ，数据显示双汇发展2016年至2018年流动负债分别为61.76亿元、74.07亿元、81.31亿元；

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同期资产负债率分别为29.43%、33.01%、37.36% ，

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 。

针对双汇发展营收下滑的现象  ，中国食品产业分析师朱丹蓬表示。双汇发展业绩下滑一方面受非洲猪瘟影响！另一方面则是金锣等竞争对手抢占了很大市场份额，

朱丹蓬认为低温肉制品业务是未来的一大趋势 ，很多肉制品企业都在布局。实际上金锣和雨润的增长主要源于低温产品！而双汇发展作为肉制品龙头企业却没释放品牌和规模的各项利好，这主要是企业自身的问题。

上述观点并非空穴来风，数据显示2018年双汇发展营收结构中。低温肉制品收入占比17.46%！毛利率28.08%，生鲜冻品收入占比59.3%。但毛利率仅9.95%  ！

诸多迹象显示  ，无论是双汇集团还是双汇发展。正在经历发展瓶颈期 ！需要重新规划突破路线，

2019年1月25日 ，双汇发展开始“动刀”。发布公告拟吸收合并母公司双汇集团  ！该交易通过向双汇集团全资控股方罗特克斯发行19.75亿股股份的方式完成  ，

目前来看双汇发展已成功完成重组，但作用如何以及过程中出现的奇怪现象  。仍值得探讨

值得强调的是 ，双汇发展曾称本次合并 。是为更好落实上市公司“调结构、扩网络、促转型、上规模”的发展战略！优化治理结构 ，

但从实际表现看 ，这个目标仍有不小距离 。冲突感注目

根据7月14日公告 ，这笔交易的总估值已由401.67亿元下调至390.91亿元  。发行股份价格则从最初的20.34元/股下调至19.79元/股 ！

要知道截至8月12日停牌前 ，双汇发展每股报收21.87元/股。

同时双汇发展停牌前市值超800亿，再加上双汇集团的估值400亿 。那么合并完成后的双汇发展！市值将达1300亿左右  ，就算保守估计。也要在1100亿-1200亿左右！

本意是为促转型、上规模  ，却为何估值会出现如此缩水呢？ 。

众所周知估值下降大概率是成长性趋弱的体现，双汇发展是否也是如此？ 。

纸面上看二者合并并不属于强强联合，在业内人士看来。某种程度而言！双汇集团甚至出现“拖后腿”现象 ，

首先是负债根据公告截至2018年底，双汇集团整体资产负债率12.79%。剔除双汇发展后的资产负债率为80.94% ！交易完成后双汇发展的资产负债率将由37.36%上升到40.06%  ，

同时2019年半年报显示，报告期内双汇发展短期借款达31.75亿元。较上年同期的20.41亿元大幅增长11.34亿元 ！

这是由于双汇发展，在2018年四季度大额分红偿还双汇集团负债。导致前者在2019年6月末账面资金大幅减少！数据显示2019年上半年双汇发展货币资金16.36亿元，较上年同期的38.26亿元大幅减少21.9亿元。

除了包袱双汇集团又是否能带来些贡献？ ，

香颂资本董事沈萌表示：“吸收合并是为减少管理层级  ，简化决策结构。所以更多体现在压缩成本开支方面！但对于提升主业收益方面影响不大 ，”

值得注意的是，2019年半年度业绩报告显示  。双汇发展同期实现营收254.55亿元 ！同比增长7.67%；实现归母净利润23.82亿元 ，同比下降0.16%；经营活动产生的现金流量净额15.38亿元 。同比下降19.83%！

问题来了面对双汇集团这样一位“队友”，“增收不增利”的双汇发展真能“带的动”吗？ 。

近况不佳又二次承压的双汇发展，又能够完成重组目的？  。

据悉对于重组双汇发展表示有三个目的：一是有利于其进一步聚焦肉类主业，提升行业地位；二是有利于更好的落实上市公司未来发展战略；三是有助于降低双汇发展整体关联交易的规模 。有利于进一步优化治理结构！

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，

从目前来看都颇具考量性，尤其是第一个目的  。也是最主要目的！帮助似乎并不大，

毕竟现在整个双汇品牌遇到的问题，十分复杂

先来看外部问题，非洲猪瘟的影响不可忽视。

早在2018年  ，非洲猪瘟就一度让双汇发展陷入舆论风口。据新京报报道 ！2018年8月双汇位于河南郑州的工厂受非洲猪瘟影响被封锁  ，直到10月初才恢复正常生产。

如今一年过去了，非洲猪瘟对双汇开始另一维度的影响。

首先非洲猪瘟导致双汇发展的屠宰量下降 ，导致其价差缩小 。利润增速降低！

据双汇发展2019年上半年财报显示，其同期屠宰生猪857.79万头  。同比上升3.67%！屠宰部门利润8.3亿元，同比增长68.1%。其中二季度屠宰量385万头 ！同比减少11.6%，头均利润从一季度的113.4元下降到75.5元  。屠宰部门营业利润2.9亿元 ！同比上升11.52% ，

同时由于猪肉价格上涨，平均价格同比上涨36.26%至23.54元/公斤  。生猪平均价格15.69元/公斤！同比上涨41.34% ，可见生猪价格涨幅明显快于猪肉价格上涨。双汇发展屠宰的毛利再次降低！

这也影响了双汇发展的整体毛利率  ，财报显示双汇发展今年上半年的整体毛利率为19.50%。同比下滑2.16% ！除生鲜冻肉的毛利率同比微增0.18%外，高温肉制品、低温肉制品的毛利率也分别同比下滑2.42%和5.97% 。

于是毛利率降低营业成本必然提升  ，

截至2019年上半年，双汇发展的营业成本为204.74亿元 。同比增加10.22%！屠宰业和肉制品加工的营业成本分别为150.39亿元、119.03亿元，分别同比增加7.56%、9.65%。其中生鲜冻肉、高温肉制品、低温肉制品的营业成本均同比增加7%以上  ！

即使双汇发展自2018年底开始实行提价策略，但从2019年半年报看。并没有解决成本高、利润低的问题  ！

对此专业机构也表示出消极态度，

财富证券认为 ，（双汇发展）上半年利润表现低于预期 。主要原因是原材料价格上升导致毛利收缩  ！尽管成本压力的延续在预料之中，双汇发展采取多种措施来平滑波动。包括去年底至今已进行三次提价  ！但最终业绩表现仍低于预期，预计成本压力将贯穿全年。

招商证券将双汇发展评级由“强烈推荐”调低为“审慎推荐”，目标价由30元调低为22.5元；。

东北证券将双汇发展目标价由32.76元调低为22.96元； ，

华创证券将双汇发展目标价由28.32元调低为23.25元，

天风证券研报指出，未来两到三年内猪肉价格还将上涨  。而猪肉价格上涨将继续对双汇发展年度盈利能力造成压力！

不难发现双汇发展正在遭受来自资本端的持续质疑，

显然简单收购双汇集团 ，并不能解决这一问题。

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在生猪价格涨幅明显快于猪肉价格上涨的背景下，双汇发展也只好增加存货储备。不过这导致其2019年上半年存货金额高达72.04亿元！占总资产比例达29.19% ，要知道在2017年年底。双汇发展的存货金额仅29.28亿元 ！2018年年底时这一数字已达42.28亿元，占总资产的18.92% 。

虽然“备战备荒”对抵御猪瘟风险有积极意义  ，尤其是目前猪肉大涨的行情之下 。双汇似乎已押对了宝！但问题在于如此高企的存货 ，双汇发展是否有能力将其消化？

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 。

毕竟目前双汇这个家喻户晓的肉制品品牌 ，正在面临一场质量、口碑危机 。如果消费者不买单 ！谁又能保证高企的存货，不会成为新的压力来源？  。

就在双汇发展新增股份登录A股当天，

9月26日双汇老味道烤肠（300g/包）、蒜味肠（450克/包）被检出菌落总是不合格，

一个月前的2019年8月28日 ，上海市市场监管局曝光5批次监督抽检不合格食品  。南昌双汇食品有限公司生产、上海市宝山区茂海肉店（水产西路938号润通集贸市场B08-09）销售的里脊肉（生产日期/批号：2019/05/11）  ！检出了不得检出的禁用物质氧氟沙星（含量：88.1微克/千克），以及残留量超标3.48倍的磺胺类物质。

公开资料显示，氧氟沙星是国家明令禁止使用的兽药 。

氧氟沙星可引起人体的耐药性  ，长期摄入氧氟沙星超标的动物性食品 。可引起轻度胃肠道刺激或不适！头痛、头晕、睡眠不良等症状，还可能引发肝损害。

作为一家龙头上市公司，如此严重的违规行为 。无疑令其资本风险激增 ！

红线的食安问题，自然也映射到了消费端  。

比如上文提到的消费者投诉虫子事件，

中国农业大学食品科学与营养工程学院副教授朱毅表示，为什么活虫年年有？生产企业应该重视。运输企业、终端仓储销售也要重视 ！重视了也解决不了，避免不了那就要对消费者态度好。傲慢态度损毁的是品牌美誉度！消磨的是消费者忠诚度 ，

实际上这样的食安问题 ，对于双汇而言 。有常态之势铑财搜索黑猫投诉  ！投诉量达到217条，相应产品的投诉问题也五花八门。除了上文的“下脚料”问题  ！还有发霉、变质、异味等问题，

民以食为天食以安为先安以质为本质以诚为根作为一家旨在中国最大、世界领先的肉类供应商，作为一家将消费者安全健康高于一切的龙头企业  。双汇频频触碰基本的食安红线 ！考验着企业初心、敬畏心、责任感，

规模越大、责任越大，诚信立企、德行天下。一句百年双汇！任重道远

资本端、业绩端、市场端、产品端，双汇发展几乎触达了企业容易出现问题的所有领域  。

如此看来万隆留给两个儿子万洪建、万宏伟的不止是千亿资产  ，还有一地鸡毛。

事实上针对双汇发展与双汇集团的合并 ，市场上一直存在一种声音：这是双汇集团董事长万隆退休前 。为“二代接班”做下的准备！

毕竟兴泰集团、雄域公司、万洲国际、双汇集团、罗特克斯、双汇发展之间的关系 ，实在错综复杂。面对各大势力交错！对“万隆系”接班人来说，将所有关系捋顺并不容易。

而作为世界级的跨国企业，双汇本应有世界级的眼光与格局。

遗憾的是前文已讲到“万隆系”本质是万氏家族的生意  ，目前来看万隆有意将这千亿资产进行家族交接 。

针对家族式企业的弊端  ，已是老生常谈话题。这种管理模式对现代企业制度的施行、升级战略的部署、现代企业管理团队的培育！都会产生一定限制作用，

实际上坚持全球化战略 ，标榜加快全球扩张和资源整合  。用好全球资源和市场的双汇！正在受限制于上述因素，

中国食品产业分析师朱丹蓬认为 ，近几年双汇发展出现了多次高层变动。2016-2017年  ！双汇发展就有四位副总裁离职  ，接着2017年12月双汇发展发布公告表示。总裁游牧职务调整为副总裁！且继续担任公司董事职务，同时聘任马相杰为公司总裁 。而今年2月双汇发展再次发布公告表示 ！根据公司管理需要  ，调整杜俊甫的副总裁职务。聘任贺建民、赛俊选、焦永丽、周霄为公司副总裁  ！

值得注意的是  ，相比一般家族企业的权力交接  。“万隆系”还要面临更多挑战  ！

“万隆系”的备选接班人，并不止一个

万隆的长子万洪建  ，现年50岁1990年进入双汇工作。第一份工作是漯河市肉类联合加工厂熟食品车间工人 ！两年后调到北京，担任双汇集团销售部北京办事处销售主任 。

2015年11月至2016年3月间 ，万洪建开始担任万洲国际国际贸易部总监。2016年起担任副总裁  ！2018年3月任执行董事  ，进入核心领导层。

早在2018年8月14日  ，双汇集团董事长万隆的长子万洪建。就被委任为万洲国际董事会副主席 ！这是双汇集团间接全资控股股东  ，

另一个儿子万宏伟 ，目前也进入双汇发展的核心管理层。被提名为非独立董事  ！担任双汇发展副董事长，

据财经国家周刊报道  ，有知情人士表示 。万隆的两个儿子！万洪建擅长市场营销，万宏伟对资本运作更擅长。两人侧重点有所不同！目前还看不清谁能最终掌舵双汇，两人同时受到重用。说明万隆本人尚未作出最后的决定 ！还在继续观察表现 ，再做最后决定。

俗话说兄弟同心其利断金面对隐忧重重的双汇发展，若二人联起手来共渡难关自然是好事。不过巨大利益面前！兄弟阋墙的情况也并不鲜见  ，无论是霍英东还是大亚集团。都是最好案例！

投资先投人事、消费更看人行，千亿“万隆系”能否顺利接班。还需时间解答 ！

问题在于消费、资本、产品、内部管理等多重问题 ，遭遇消费、资本双杀的双汇。还有多少时间？ ！

从目标价下调到券商看衰再到质量危机  ，不难发现重组后的双汇发展。虽是一艘资产航母 ！但并非无坚不摧，至少船底还有一些关键漏洞。需要填补

正如开篇所述，就像健身一样 。撕裂后重组是为更好发展  ！纵观双汇发展这场子母并购 ，最大价值也似乎就是让二代继承者更容易接手。

只是丰满理想往往对应骨感现实 ，面对庞大的千亿帝国。双汇发展亦或万隆父子！想要提振多方信心，还要在产品品质、制度创新、协同管理、战略落地等方面 。有更精细化的深耕细作、以及革新创新！

令人玩味的是，曾经的康师傅。与如今的双汇发展有着极其相似地方！

二者并不仅仅是方便面+火腿肠的标配，还有同样的父亲打天下 。二代接班而魏应州也与万隆一样  ！有两个儿子更令人玩味的是 ，在二代接班时期。都是面临企业困境！

值得注意的是，二代接班后的康师傅  。在掌舵半年后！出现了营利增速下滑、饮品业务下降、股价波动等情况 ，这对情况同样不容乐观的双汇发展。甚至整个“万隆系”来说！无疑敲响警钟 ，

作为上市公司  ，双汇发展这条船上 。承载的并不仅仅是万氏家族！还有无数员工、消费者、投资者，重组后的双汇发展如果不能改变自己资本端、业绩端、市场端、产品端、产业链端的疲态。试问这次重组 ！又有什么意义呢？，

持续提供健康、安全、放心、时尚的产品，为广大消费者、股东和社会创造永续价值  。双汇发展如何知行合一、消逝消费、投资质疑！铑财将持续关注，