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作者钟正生、张璐（钟正生为财新智库莫尼塔研究董事长兼首席经济学家，中国首席经济学家论坛高级研究员）。

三季度中国GDP当季同比超预期下降至6%，超预期的不在于下行的幅度（事实上 。从7、8月工业增加值的创新低中  ！即可预期到本季度GDP增速会继续较快下滑） ，而在于GDP数据有些“云淡风轻”地触及了6%这个心理关口。像人民币汇率“破7”、CPI“破3”一样！GDP“破6”行将发生  ，但其对资本市场和社会预期的影响  。似乎已不再那么“耸人听闻”！相反对高质量发展、行业层面效率提升、经济转型战略机遇的关注在增加，

从三季度经济来看 ，中国经济还是呈现了可圈可点的边际改善  。1）工业增加值环比大幅反弹 ！超越了所谓“季末效应”的幅度，出口交货值增速也从底部有所回升  。2）房地产销售增速达到年内最高 ！房地产开发资金来源也呈现改善，土地购置增速持续回升。这些都意味着 ！对房地产融资收紧的过度担忧可再审视 ，“地方政府增加土地供应-房企加速推盘-房价上涨压力减轻-房地产周期被平滑”的正向循环倘若成型。将有利于中国平稳的“去房地产化” ！3）中国经济转型升级的趋势不容小觑，1-9月工业战略性新兴产业增加值同比增长8.4% 。快于整体2.8个百分点；高技术制造业增加值同比增长8.7%  ！快于整体3.1个百分点；高技术制造业投资同比增长12.6%，快于整体10.1个百分点；限额以上单位智能家用电器和音像器材、可穿戴智能设备零售额同比分别增长41.6%、11.1%；人均服务性消费支出增长10.2% 。快于居民人均消费支出1.9个百分点！4）25岁以下的青年和大学生就业压力相对较大 ，就业问题的结构特征凸显。

我们认为中国经济增长的负面因素进一步恶化的风险可能已经不大，一方面中美贸易摩擦对制造业投资的冲击已经先行暴露（详见我们的报告《制造业投资的“短”与“长”》）  。而中美贸易谈判正朝着缓和方向发展；另一方面 ！年初社融企稳、大规模减税降费的正面影响逐步显现 ，库存周期见底、制造业转型升级逐渐可期。尽管中国GDP增速行将“破6”！但放眼全球中国仍是全球经济增长的主要贡献者  ，人民币资产的收益优势亦愈发明显。“增速换档、效率提升、活力修复”的新常态可期待！

9月工业增加值同比从4.4%的历史低位，显著回升至5.8%  。季调环比从0.34%大幅反弹至0.72%！工业增加值季末反弹的状况再度呈现，反弹幅度明显大于2017年同期  。体现9月工业生产状况有切实好转（图1） ！1-9月产销率持平于98，反映工业品需求基本稳定；出口交货值同比从-4.3%回升至-0.7%。体现出口有边际好转 ！1-9月工业战略性新兴产业增加值同比增长8.4%，增速快于整体2.8个百分点；高技术制造业增加值同比增长8.7% 。增速快于整体3.1个百分点！占全部规模以上工业比重为14.1%，比上半年提高0.3个百分点。

1-9月固定资产投资增长5.4%  ，较上月进一步回落0.1个百分点  。其中：

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1-9月基建投资继续温和回升至3.44%，截至9月今年的地方专项债基本发行完毕。后续基建投资增长主要取决于项目的落实情况 ！从9月财政支出情况来看 ，基建类支出增速保持在10.5%不变  。但基建投资的结构出现了边际变化：交通运输类支出减速  ！而与地方财政配套更相关的城乡社区和农林水务增速明显回升，9月基建投资的各行业数据印证了这一点：交通运输和仓储业增速有所下降（从上月5.5%降至4.7%）、水利环境和公共设施管理业增速有所上扬（从上月2.4%升至3.5%） 。

基建投资继续温和回升可能与9月地方财政收入压力有所缓解有关：9月地方本级财政收入同比从0.6%上升至6.1% ，而中央财政收入从6.3%降至3.8%  。其增长主要来自非税收入的贡献！包括盘活国有资源资产和国企上缴利润（1-9月，国有资本经营收入同比增长3.9倍。拉高全国非税收入增幅21个百分点；国有资源（资产）有偿使用收入增长19.6% ！拉高全国非税收入增幅5个百分点）  ，四季度财政收入基数较低、去年10月提高个税起征点带来翘尾减收因素 。可能使财政收入压力进一步减轻 ！加上地方专项债提前发行的催化，有利于基建投资继续温和回升。

1-9月房地产投资保持在10.5%的较高水平，房地产销售呈现改善势头。1-9月销售面积累计同比回升至-0.1%  ！是年内最高水平；销售额同比升至7.1%，为年内次高（图2）  。房地产开放资金来源并未减速！累计同比从上月6.6%上升至7.1%，分项来看除国内贷款增速温和回落外  。销售回款、表外融资及发债等均有提速！房地产融资政策收紧对开发商资金面的实质冲击并没有预想中强烈  ，1-9月土地购置面积累计同比继续回升  。与政府土地出让收入增速的回升相呼应！在财政收入压力加大的情况下  ，地方政府或在被动增加土地供应；房屋新开工和施工面积皆未有减速 。竣工面积增速小幅回升（图3）！9月房地产投资呈现边际好转，房地产销售、资金来源、拿地及新开工的总体稳定 。能够有力地平抑经济失速下行的压力 ！

1-9月制造业投资小幅回落0.1个百分点 ，至2.5%从已公布的行业数据来看 。专用设备、运输设备、有色金属、计算机通信等装备制造业投资增速有所回升；而纺织业、食品加工制造等传统制造业投资增速明显下滑！高技术制造业投资同比增长12.6%，增速比全部制造业快10.1个百分点（图4）。制造业投资的结构有优化！但从领先指标来看 ，年内制造业投资仍有进一步下行空间 。

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9月社会消费品零售总额同比回升0.3个百分点 ，至7.8%其贡献主要来自汽车  。9月汽车类零售额增速从上月的-8.1%回升至-2.2%！扣除汽车的限额以上企业零售总额增速只有略微回升（图5） ，而文化办公用品类零售增速大幅回落 。对整体消费产生了拖累  ！根据国家统计局给出的数据  ，消费升级势头较为明显  。一方面消费升级类商品销售增长较快：1-9月！限额以上单位智能家用电器和音像器材、可穿戴智能设备零售额同比分别增长41.6%、11.1%；另一方面，服务消费增长较快：1-9月。人均服务性消费支出增长10.2%！增速快于居民人均消费支出1.9个百分点  ，

9月城镇调查失业率保持在5.2%不变 ，其中25-59岁人口调查失业率较低为4.6%。主要是25岁以下的青年人和大学生就业相对困难 ！背后可能是岗位供求的结构性矛盾，就业压力总体可控。

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三季度中国GDP当季同比仅为6%，累计同比从6.3%降至6.2%。从需求来看归因为净出口的贡献减弱了0.1个百分点！这与工业增加值所体现的三季度出口产业链拖累较大相一致（图6），