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“人民币”内容系列从属于【格物·货币】 ，

第二部分：人民币货币统一进程中的三大挑战 ，

第三部分：人民币通胀史：上涨的物价和缩水的购买力，

本文为“人民币”系列 第 四 部分，

格物者说：汇率问题牵涉到一国宏观经济的各个方面，包括：外贸（进出口）、关税、跨境资本流动、外汇储备、物价、货币政策、经济增长、对外战略等 。要透析复杂的人民币汇率问题！首先应清晰地了解人民币汇率变化的基本历史脉络——人民币汇率史，

从人民币诞生至今  ，人民币汇率史大致经历了五个阶段：1949-1952年的汇率大波动。1953-1980年计划经济体制下的可调整固定汇率 ！1981-1993年经济体制转轨期的探索改革，1994年至今以市场化为方向的人民币汇改。

1949-1952：汇率大波动，

人民币诞生之时（1948年12月1日）  ，我国境内当时流通着许多外币（如美元、英镑等）。外币被强制要求兑换成人民币 ！外币全部汇集至中国人民银行集中管理  ，当时建国前后  。我国外汇极端短缺  ！人民银行对外汇资金的管理也极为严格，严格服从国家政策目标和计划安排  。

随着全国各地相继被解放  ，全国渐渐形成了以人民银行为中心的、高度集中统一的计划外汇管理模式：一。所有外汇收入（出口收入、侨汇）必须出售给人民银行 ！所有外汇的使用（进口或其他用途）都要经批准后向人民银行购买；二，由人民银行设立外汇交易所。并指定一些银行机构（包括外资银行）参与外汇交易！同时指定中国银行作为国家外汇管理机构、代理人民银行参与外汇交易（当时中国银行被并入人民银行体系中，专职外汇管理业务） 。严禁一切场外交易（外汇黑市交易）；三！由人民银行统一制定人民币对外币汇率，汇率制定原则是“国内外物价对比法”（根据国内外物价对比水平来制定汇率。是一种有中国特色的“购买力平价”原则）  ！汇率随物价变化而调整  ，盯住美元的进行浮动  。

人民币汇率的制定工作起始于天津解放，平津战役胜利后 。华北地区基本都解放 ！当时华北人民政府在天津设立外贸局，以对华北所有进出口贸易事务进行统筹管理。要发展对外贸易 ！当然必须先得制定人民币对外币的汇率，

1949年1月15日，天津正式解放。人民银行在天津设立分行；两天后（1月18日）！人民银行天津分行挂出了人民币兑美元的汇率牌价——这是最早的人民币对外币汇率牌价，人民银行在制定人民币对外币汇率时。先确定人民币对美元的汇率 ！然后再以美元为基础来套算人民币对其他外币（如英镑）的汇率，

随着上海、厦门、广州等大城市相继解放，人民银行也快速在当地设立了分行 。并在当地公布各自的人民币对外币汇率！其他各地均以天津口岸的汇率牌价为参照标准 ，再结合当地具体物价情况  。来制定各自的汇率牌价（上海解放后  ！上海港口被封锁 ，这客观上促成了天津港口地位的上升） 。

在1949年1月18日到1950年7月8日间  ，人民币汇率呈现两大特点：一。各地不同的人民币对外币汇率牌价并存！无全国统一汇率，由于天津、上海、广州等各地的物价情况不一样 。因而各地人民银行分行报出的汇率牌价也不一样！形成分散式的汇率制度，和分割式的外汇交易市场。人民币汇率因国内恶性通胀、物价飞涨而大幅调贬！从1949年1月19日到1950年3月13日，人民币汇率调贬共52次  。以天津挂出的牌价来看  ！从“1美元/600旧人民币”调贬至 “1美元/42000元旧人民币” （第一套人民币），1950年3月全国财经工作统一化。此后物价渐渐稳定！人民币汇率小幅回调 ，

人民币汇率的飞速贬值  ，是由当时的汇率制定原则（国内外物价对比法）和外贸外汇政策（奖励出口、限制进口、照顾侨汇）决定的  。

我们从下图中可明显看出“上海的物价上涨曲线和人民币兑美元汇率曲线的高度相关性”，物价上涨和汇率调整之间存在一个时滞期（大约为一个月）  。即物价上涨一段时期后（时滞期）！人民币汇率会随之调贬 ，人民币兑美元汇率是根据国内物价来调整的（当期美国物价非常稳定。可视作固定不变）  ！

▼图：1949年8月至1950年7月上海的人民币对美元汇率和物价指数，1949.8上海月均汇率是2246.77。到1950.4月均汇率达到峰值39516.67！制图丨格物·资本  ，

1950年3月后  ，全国财经统一工作开始展开。经济秩序和物价重归稳定 ！人民币汇率统一也被提上日程  ，同年7月8日 。人民币实行全国统一汇率  ！由中国人民银行总行制定 ，由此结束了多个并存、分散式的人民币汇率时期。

全国财经统一后 ，国内物价稳定。而美国物价上涨 ！我国外贸外汇政策也发生变化（转为“兼顾进出口有利，照顾侨汇”）  。人民币兑美元汇率被人民银行不断调升  ！到1951年5月23日时 ，已升至1美元/22380旧人民币（全国统一汇率）  。

1953-1980：可调整固定汇率 ，

1953-1980年这段时期，是我国计划经济时期。人民币汇率也打上了深刻的“计划”烙印：人民币汇率定价完全由政府决定！高度服从于政府的对内对外政策目标，市场机制完全失效  。

从1953年起，计划经济时代开启。物价被高度管制！长期保持稳定（除1960-1962年物价大波动之外），物价和汇率定价之间的内在关联性被行政之手所“掐断”；货币政策也是被高度计划 。因而货币政策也并不影响汇率定价！所有外贸业务也均由国营外贸公司统一计划经营，外贸盈亏由财政收支统一安排调剂 。汇率对外贸的调节作用也就失效了！

为了适应计划经济体制 ，人民币汇率定价完全由政府控制 。而政府对人民币汇率采取的方针是 “坚持稳定”：在1953-1971年间 ！将人民币钉住英镑 ，对英镑汇率基本固定不变；在1972-1980年间  。将人民币汇率“钉住一篮子货币” ！整体保持一种相对稳定状态 ，

▼图：1953-1980年人民币汇率（对美元和英镑），数据为官方的外汇牌价（区别于外贸所用换汇价） 。制图丨格物·资本！

在1953-1971年间，国际上正处于布雷顿森林体系时期。实行的是以黄金为基础、美元为中心的固定汇率制 ！主要货币（英镑、德国马克、法国法郎、瑞士法郎、日元等）和美元之间保持着长期固定汇率关系，国际汇率机制的固定化。间接地为人民币汇率固定化创造了条件！

我国政府将人民币钉住英镑，实际上是在间接地钉住美元  。当英美货币汇率调整时！人民币汇率也跟随调整，并重新固定钉住。

还须注意的是，在上世纪50年代时。人民币对前苏联卢布的汇率才是最受重视的汇率！

50年代为中苏蜜月期，我国经济发展得到苏联有力支持。双边经贸活动扩大 ！当时的国际大背景是美苏冷战 ，我国因朝鲜战争受到美国为首的资本主义国家经济封锁  。我国与前苏联为首的社会主义阵营国家经贸关系快速升温！人民币和卢布的汇率关系 ，才是当时最受重视的汇率关系 。中苏均为计划经济体制！人民币对卢布的汇率由两国政府协商决定  ，市场机制不发挥作用。进入60年代后！中苏关系日趋紧张，双边经贸活动急剧萎缩。人民币对卢布汇率重要性下降！1970年后，中苏间贸易不再用卢布  。改用瑞士法郎！

1972年后，由于一些国际因素的重大变化  。人民币汇率制定的依据和方法也发生一些调整！

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  ，

1971年8月，尼克松宣布关闭黄金兑换窗口。美国政府与“十国集团”达成《史密森协议》！美元对黄金贬值，每金衡盎司黄金从35美元调整至38美元。其他主要货币对美元升值！名义上依然保留着固定汇率制 ，1972年2月。中美关系正常化！我国与美国及西方国家的经贸关系升温，接着1973年2月  。美国政府再度宣布美元对黄金贬值（从38美元调整为42.22美元）！以美元为中心的固定汇率制彻底崩溃  ，西方国家普遍转入无序的自由浮动汇率制 。食堂食品经营许可证怎么办  ！

面对国际汇率机制的大变局和外交政策的大转变，我国政府对人民币汇率定价的依据和方法做出了调整。从原先的钉住英镑的固定汇率制 ！转为“钉住一篮子货币”，以保持对主要贸易伙伴国的汇率相对稳定。

所谓“钉住一篮子货币”，即根据“篮子中货币”的浮动情况对人民币汇率进行调整 。“货币篮子”中的货币种类及其权重！完全由政府决定，而且会根据不同时期情况而进行调整 。“篮子货币”选取的是我国的主要贸易伙伴国的货币（须是可自由兑换的货币）！并按其重要程度和对外政策的需要 ，确定相应权重。最终计算出人民币加权汇率！

▼图：1968-1979人民币汇率“一篮子货币”中的外币变化  ，“货币篮子”的范围逐步扩大 。到 1979 年时扩大到 20 种货币！英镑、西德马克 、瑞士法郎、美元、日元在货币篮子中始终占重要地位，图片来源：《人民币汇率体制的历史演变及其启示》。

“钉住一篮子货币”的详细制定依据和具体计算方法 ，我国当局从未公布过  。我们无法得知这一时期 “钉住一篮子货币”的真实定价机制到底是怎样的！

“钉住一篮子货币”方法实施后，秉承着“坚持稳定”的方针 。人民币汇率在国际汇率市场上（对比其他各货币浮动情况） ！整体保持在中间偏上的水平，1972-1980年人民币兑美元汇率  。因美元的贬值而相对调升 ！随着尼克松访华后 ，中美经贸关系的升温。美元在“货币篮子”中的重要性也不断提升！1979年后，人民币汇率名义上虽是“钉住一篮子货币” 。是以美元为中心钉住的！人民币汇率问题 ，主要是看人民币兑美元的汇率。

纵观整个计划经济时期，人民币汇率完全服从的是计划经济思维。按行政指令来制定汇率！是一种完全由政府控制的可调整固定汇率制（期间钉住的对象发生变化  ，1953-1972为英镑——1972-1979为一篮子货币——1979后为美元）  。人民币汇率不受市场供求影响  ！也无法起到调节外贸的作用  ，制定的合理性也失去保证  。汇率严重偏离均衡水平！人民币汇率仅沦为了一个记账和核算工具，

1981-1993：转轨期的探索改革 ，

1979年开启改革开放 ，经济体制开始转轨。外贸部门走在改革的前列！外贸经营权下放 ，各地外贸公司纷纷成立。这些外贸公司试行自主经营、自负盈亏！

在自负盈亏的情况下  ，人民币汇率对外贸公司的利润就显得至关重要。而原本不合市场逻辑的、被行政之手严重扭曲的人民币汇率  ！则暴露出明显的缺陷——出口贸易企业因汇率扭曲而蒙受不合理的亏损 ，外贸体制的改革 。倒逼着人民币汇率机制的改革！

比如：在1979年时，全国平均出口换汇成本为2.41（即我国的外贸出口公司。以2.41元人民币的成本！出口商品赚取1美元 ，相当于用2.41元人民币换了1美元）  。而当时的银行牌价汇率（即官方汇率）为1.555！出口企业赚回1美元后  ，从银行只能换到1.555元人民币。无法抵消成本2.41元！出口企业出口越多  ，进口企业却是赚钱的 。

为了改变出口企业因人民币汇率扭曲而亏损的局面，我国1979年8月开始实行“外汇留成制度”  。即出口企业把赚取的一部分外汇卖出国家！另一部分可留成给自己（在此以前 ，出口企业所有的外汇收入都必须卖出国家。留成的部分可自由支配！

“外汇留成制度”衍生出了一个计划经济体制之外的“外汇调剂市场” ，由于外汇留成制度的存在  。出口企业保留着一些外汇 ！而同时一些进口企业需要外汇、但不一定能申请得到，还有一些其他潜在的外汇需求者也存在（如黑市外汇交易者）。为了调配这种外汇余缺关系  ！国家外汇局于1980年10月开始尝试，在上海、北京等大城市开展外汇调剂业务。由中国银行充当中介  ！由此形成的最初版的“外汇调剂市场”，不过80年代上半期。该市场因受到种种审查和限制 ！

从1981年1月1日起，我国开始试行人民币对美元的贸易内部结算价 。规定出口企业按“1美元兑2.8元人民币”进行贸易结算汇率！而官方汇率则变成非贸易结算汇率，我国进入了“双轨汇率制”时期（贸易汇率和非贸易汇率 。都由政府控制）  ！即我国对外公布的外汇牌价，主要用于侨汇、旅游、外国领事馆、我国驻外机构、出国代表团等一切非贸易外汇收付的兑换  。贸易内部结算汇率！即限于进出口贸易所用的结算汇率，

▼图：1980-1993年人民币兑美元汇率（官方汇率和贸易内部结算汇率），1981-1984年间。贸易内部结算汇率一直都是1：2.8！这一汇率明显低于官方汇率 ，制图丨格物·资本。

贸易内部结算汇率之所以定在“1：2.8”的水平，主要目的是为服从于当时的外贸政策“出口创汇” 。从实施效果来看 ！贸易内部结算汇率也确实起到积极作用——解决了当时出口企业亏损的问题，贸易收支好转 。

贸易内部结算汇率在实施时，也暴露出一系列问题。由于贸易和非贸易的双重汇率存在！造成了外汇管理混乱；而且，双重汇率引入后一直被国际社会所诟病（双重汇率是对出口的补贴。是不公平贸易的手段） ！IMF多次建议我国政府改变汇率双轨制，贸易内部结算汇率注定只能是经济转轨初期的一个过渡性临时政策。它既不代表汇改的方向！也无法阻挡人民币汇率走贬的倾向，

从上图还可看出，1981-1984年期间人民币兑美元非贸易汇率（官方汇率）在不断调贬。1981-1983年调贬主要是因为美元升值 ！人民币对美元才相对调贬，1984年时  。我国接受了IMF建议！同意取消汇率双轨、进行并轨 ，于是大幅调贬人民币官方汇率 。以让其接近贸易内部结算汇率！为并轨做铺垫，

到1984年底时，官方汇率已经接近2.8。1985年1月1日  ！贸易内部结算汇率正式被取消 ，同时将官方汇率定为2.8 。汇率实现并轨！

1985年汇率并轨后，人民币官方汇率一路调贬 。一直到1993年（见上图）  ！此期间的汇率调贬，是由于国内物价上涨较快 。出口换汇成本也快速上升！迫使人民币汇率调贬，而且整个80-90年代的外贸政策一直推崇“出口创汇”的宗旨。汇率调贬正好契合此宗旨！

在贸易和非贸易汇率并轨之际，还有另一项至关重要的人民币汇改探索实践正在如火如涂地进行——外汇调剂市场 。80年代上半期！外汇调剂市场发展缓慢，但是到了80年代下半期  。随着改革不断深化 ！外贸企业外汇留成比例不断提高，外商投资的引入。外汇调剂市场规模不断扩大  ！外汇调剂资金量快速增长  ，

到1988年3月时  ，为了配合外贸承包经营责任制的全面推行  。国家外汇局制定了《关于外汇调剂的规定》  ！全国各地相继成立了外汇调剂中心（1993年时  ，全国共有18个外汇调剂公开市场）。

上海率先设立了“外汇调剂公开市场”  ，实行会员制、公开竞价交易和集中清算制度 。允许外汇调剂价格在一定限价内按公开市场供求浮动！并且这种汇价形成机制很快就被其他调剂中心所采纳 ，这种市场化机制的引入 。彻底改变了以往完全由政府控制的汇率定价机制！拉开了我国市场化汇率定价的序幕，当时的“外汇调剂公开市场”上的汇价  。就是我国最早的市场化汇率 ！

在1988年9月至1993年底期间 ，人民币汇率又进入到一个“新的双轨制”时期：外汇调剂市场汇率与官方汇率并存  。官方汇率是政府定价的汇率！外汇调剂市场汇率  ，是“外汇调剂公开市场”上市场定价的汇率。

▼图：1979-1994年人民币兑美元月平均汇率  ，“新的双轨制”时期。人民币的外汇调剂市场汇率一直低于官方汇率！这说明当时人民币官方汇率是存在贬值压力的（被高估了）  ，图片来源：《过于强调汇率稳定是对汇率政策的异化》  。

1988年后  ，外汇调剂市场发展迅猛 。到1993年底时 ！受外汇调剂市场汇率来调节的外汇收支活动占到80%作用，政府定价汇率调节活动仅占20% 。人民币的汇率定价机制！实际上已经演变为由外汇调剂市场主导的浮动汇率制，政府官方定价实际上是以外汇调剂市场汇率为参照依据。

“新的双轨制”在运行时，也暴露出诸多问题（利用汇差套利、寻租腐败  。调剂市场分散不统一  ！导致地区不正当竞争 ，政府背负巨额的外贸补贴。阻碍加入WTO） ！客观上要求人民币汇率实现再次“并轨”  ，“新的双轨制”运行时期。以市场化为方向的人民币汇改的呼声也越来越高 ！官方汇率向市场汇率并轨已成为必然趋势 ，

1993年11月，十四届三中全会正式确立了我国社会主义市场经济体制。并明确提出“改革外汇管理体制！建立以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度和统一规范的外汇市场  ，逐步使人民币成为可兑换货币”  。由此正式定调 ！

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 ，

中国人民银行发布《关于进一步改革外汇管理体制的公告》 ，宣布1994年1月1日起实施重大汇改——人民币市场化汇改迈出了里程碑式的第一步 。

1994年汇改的主要内容有：一，原先的官方汇率与外汇调剂市场汇率并轨。人民币开始实行以市场供求为基础的（银行间外汇市场）、单一的（钉住美元）、有管理的浮动汇率制度（央行设定汇率波动幅度！并通过外汇公开市场操作 ，对汇率进行浮动管理）；二 。实行银行结售汇制！取消持续了14年的外汇留成制度和外汇支出行政审批制，允许人民币经常项目可兑换（有限制条件）。外汇管理由原先的外汇局直接管理变为依靠银行间接管理；三！建立银行间外汇市场，当年4月1日 。“中国外汇交易中心”在上海成立  ！由此形成了全国统一的银行间外汇交易市场 ，人民币汇率市场定价机制也初步形成  。食品许可证经营范围怎么办！

1994年后，我国继续推进外汇管理体制和人民币汇率市场化定价机制改革。先后出台许多放松汇率管理的改革举措  ！不断提高人民币汇率定价的市场化程度，

市场化汇改进程并不顺利 ，1997亚洲金融危机爆发后 。我国将人民币兑美元汇率钉在8.28附近！持续了七年之久，回到了政府管制的固定汇率制。这意味市场化汇改中断；同样地 ！2008年金融危机爆发 ，我国又将人民币兑美元汇率钉在6.83。市场化汇改再次中断！2015年突如其来的“8·11汇改”，激起汇市大波动  。人民币急剧贬值！央行为了稳住预期 ，又出手干预（抛美元稳人民币、严控资本外流、引入逆周期因子） 。8·11汇改这种“闷雷一声响”的操作遭致很多人的批评（央行没有与市场提前沟通 ！没有制造充分的市场预期  ，过于唐突；而且。央行因干预汇率而流失了大量的外储！且影响人民币国际化进程），

“8·11汇改”后，央行不再指导制定人民币汇率中间价 。而是将定价权交给了银行间外汇交易市场！由市场的供求决定  ，由于央行的频繁干预（出于稳定目的）。人民币汇率定价的市场化程度并不高！与汇改紧密配套的人民币可兑换性也被严格控制，市场化汇改仍在路上 。挑战依然很大  ！

▼图：1994年1月至2019年8月人民币兑美元月度汇率 ，以及1994年至今人民币汇改历程。数据来源：CEIC DATA  ！中国人民银行 ，制图丨格物·资本  。

回顾历年人民币汇率波动，大致分为四个阶段：。

1949-1952年，人民币汇率因国内恶性通胀而不断走贬。主要是由当时历史环境（新中国刚建立！社会还未稳定，经济凋敝）所决定的。人民币汇率也没有连贯且完整的制度安排！

1953-1980年 ，人民币钉住英镑或“一篮子货币” 。汇率基本固定！是计划经济体制下的可调整固定汇率制  ，

1981-1993年，人民币名义上钉住“一篮子货币”  。实际上以钉住美元为主、且对美元汇率不断走贬 ！这段时期处于经济体制转轨大背景下  ，当局尝试人民币汇率定价改革探索（两次“双轨制”）  。并根据不断升高的出口换汇成本！而不断调贬人民币兑美元官方汇率  ，

1994年至今 ，大背景是以市场化为方向的人民币汇改 。具体分两个阶段：1994-2015.8！人民币单一钉住美元  ，且对美元汇率不断走升（持续21年单边升值）  。国际收支“双顺差”成为人民币升值的基础；2015.8至今 ！人民币对美元汇率双向波动（见上图1994-2019人民币兑美元汇率）  ，汇率波动弹性扩大  。央行也会视情况干预  ！遏制单边走向，

2015年11月后 ，反映人民币对“一篮子货币”汇率变化的人民币汇率指数也开始受到关注。人民币汇率指数整体是在走贬的！（这里的“一篮子货币”  ，和1972-1993年期间的“一篮子货币”不一样）。

▼图：2015.11-2019.8，人民币汇率指数  。分别是参考CFETS货币篮子、参考SDR货币篮子、参考BIS货币篮子计算  ！数据来源：CEIC DATA ，中国外汇交易中心  。

《人民币汇率研究》（第二版），吴念鲁 陈全庚。中国金融出版社！2002.8，

《1949~2000年的人民币汇率史》，徐少强 朱真丽  。上海财经大学出版社 ！2003.1 ，

《人民币内外均衡论》，卜永详 秦宛顺。北京大学出版社！2006.7  ，

人民币汇率升值：历史回顾 、动力机制与前景展望，2012年第2期。

人民币汇率制度历史回顾，中国经济史研 究  。2005 年第 4 期！

论人民币汇率机制改革，吴念鲁 陈全庚 鄂志寰。2005年第1期  ！

人民币汇率体制的历史演变及其启示，国际经济评论。2005年第4期！

人 民币汇率变化历史回顾及其影响分析，工业技术经济 。1993年第5期！

过于强调汇率稳定是对汇率政策的异化  ，2016年11月24日。

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