天风固收团队预计9月工业增加值数据仍将出现季末上行的现象，但无法改变季度的经济下行趋势：三季度GDP预计继续下行 。从投资的角度看！在融资收紧和库存上行的压制下，房地产投资预计将加速下行。一旦房地产投资大幅下行！工业品需求也将随之下滑 ，工业品通缩进一步增强。价格因素利好债市；同时！在地方政府隐性债务的制约下 ，基建投资发力的程度需要进一步验证 。基本面因素是债牛的有力支撑！
1.策略展望：GDP继续下行？ ，
（1）三季度实际GDP增速下行至6.0％附近，
从已经公布的7、8月数据来看：，
工业增加值同比持续下滑，8月值仅为4.4％。不及市场预期 ！虽然预计9月工业生产数据会有小幅回升，但整体仍弱于季节性。
出口方面则受到中美贸易摩擦以及全球经济走弱的影响，表现不佳
社零增速仍在不断下行 ，其中汽车为主要拖累。固定投资方面！制造业投资内生性走弱，房地产投资由于融资政策收紧增速逐渐下滑 。只有基建投资由于专项债的拉动增速有所上行！但仍不改固定投资整体增速下行的趋势 ，
因此就三季度而言，在消费、投资和出口表现都不佳的情况下 。我们预测将会创当季经济增速的历史新低 ！可能在6.0％附近 ，
（2）工业增加值增速上行至4.8％左右 ，
8月份工业增加值增速继续回落至4.4％（7月为4.8％），不及市场预期 。根据8月国家统计局新闻发言人的表述！8月工业增加值增速回落的原因主要有三方面：一是国际环境复杂叠加国内经济结构调整；二是8月份工作日比上年同期少一天；三是台风数量比历史常年多1.2个 ，其中“利奇马”台风强度是新中国成立以来第五强的台风 。对东部地区省份工业生产造成一些不利影响！
展望9月PMI生产指数上行至52.3（8月为51.9），6大发电集团耗煤量（用于模拟火力发电）同比和三峡水库出库量（用于模拟水力发电）同比增速均有所提升 。显示9月份用电量同比大概率有所上行！此外今年9月工作日与去年同期相同，也无超强台风登陆。因此外生性因素影响应该不大 ！整体来看9月工业生产大概率会强于8月 ，因此我们预测9月工业增加值增速上行至4.8％ 。
考虑到今年以来工业增加值同比均有季末跳升和季初回落的特征 ，因此我们预计10月工业增加值同比会小幅下行至4.6％。11月则预计回升至4.8％！
（3）CPI同比持平2.8％左右 ，PPI同比下降至-1.3％附近 。
食品方面9月主要食品价格涨跌互现 ，9月22省市猪肉环比价格仍在上涨 。但涨幅明显收窄！考虑到去年低基数同比涨幅仍高达75％，9月鸡蛋价格环比增长11.23％。同比增速为15.74％！涨幅较8月有所提升，可能是受到消费替代的影响 。9月蔬菜价格环比下跌5％（8月为1.54％）！同比跌幅为-9.5％（8月为3.62％），增速由正转负与之前台风和高温天气影响逐渐褪去有关 。9月水果价格下滑明显 ！环比下跌11.2％，同比上升10.6％。但涨幅显著收窄（8月为28.4％） ！涨幅收窄与时令水果大量上市有关 ，
总的来说猪肉等肉类食品价格同比涨幅仍处于高位 ，蔬果价格同比涨幅明显收窄 。我们预计9月CPI同比食品项维持平稳！或仅会有小幅提升 ，
非食品方面9月由于沙特石油基础设施遭袭事件，国际原油和大宗商品价格出现一定涨幅。但考虑到去年同期的高基数 ！实际上原油价格同比跌幅9月较8月有所扩大，从-19.4％下跌至-21.3％ 。因此原油价格预计仍会对CPI同比非食品项形成一定的压制！
综合来看我们预计9月CPI环比上涨0.7％ ，同比上涨2.8％。
考虑到基数效应以及促进生猪生产和稳定猪肉价格政策开始发挥效果，预计10月CPI上行压力并不大。但11月开始CPI同比在低基数影响下将会迎来反弹！我们预计10、11月CPI同比分别为2.7％和2.9％，
9月原油和大宗商品价格均出现环比上涨，其中布伦特原油月均价从8月59.5美元上涨至9月62.3美元。主要受到沙特石油基础设施被袭击的影响 ！此外PMI原材料购进价格从8月48.6大幅回升至9月的52.2，
因此我们预计9月PPI环比维持小幅上行 ，环比增长0.1％。不过考虑到去年同期的高基数 ！实际上原油价格同比跌幅9月较8月有所扩大 ，从-19.4％下跌至-21.3％ 。因此我们预计9月PPI同比跌幅会进一步扩大 ！同比下跌1.3％左右，
考虑目前沙特原油已经完全复产 ，沙特遭袭事件对油价的影响已经褪去。叠加去年PPI和原油价格高基数持续到10月份而11、12月原油价格出现大幅回落！在假设当前原油价格逐渐回落和基数效应下，我们通过模拟估计10、11月PPI同比约为-1.6％和-0.7％ 。年底虽然在高基数下PPI同比会有所上涨！但四季度PPI季同比大概率还是维持在负区间，建议继续关注工业品通缩压力。
（4）社零增速小幅回升至7.6％附近
天风固收:房地产投资预计将加速下行_甘肃食品经营许可证好办吗
9月社零当月同比名义增长7.5％（增速下行0.1个百分点），实际增速5.6％（增速下行0.1个百分点）。其中汽车零售增速继续下行5.5个百分点至-8.1％！为主要拖累项 ，
根据乘联会数据，9月前三周日均汽车销量同比为-15％ 。较8月数据有所回落！显示9月汽车零售增速应该会回落，不过家居装潢消费同比有小幅上涨 。将会对社零增速形成一定提振 ！此外结合社零增速的季节性特征（季末通常上升而季初有所下滑） ，综合考量我们预计9月社零增速小幅上行至7.6％ 。10、11月社零增速预计分别为7.5％和7.8％ ！
（5）9月固定资产投资增速下降至5.3％左右 ，
我们估计基建增速持平，地产和制造业继续下行。总体投资增速下降至5.3％左右！10月、11月继续下降至5.1％和4.9％，
新增地方债发行接近尾声，新一年额度和项目仍然需要进一步观察。基建资金来源短期内预计将下行！从我们跟踪的中国建筑订单看，基建订单同比持平；发改委审批项目没有明显放量 。预计9月基建增速将持平！
年内制造业投资仍将继续下降 ，和我们预期的一致：上游制造业出现了明显的下降势头 。同时工业企业利润仍然下行！累计利润增速持平 ，库存周期的仍未企稳。
我们预计房地产投资下行 ，从销售端数据看 。9月房地产成交面积有所回暖！主要是由于房地产企业融资收紧 ，从而加速推盘。从房地产企业行为出发：一方面！房地产2018年底开始库存重构 ，企业投资意愿下行；另一方面。房地产融资收紧 ！企业投资的资金约束收紧，房地产投资下行的趋势不会变 。预计10月后房地产投资下行速度将加快 ！
预计9月出口下行至-3％，进口下降至-7％ 。
美国制造业PMI超预期下行，全球经济仍然处于下行周期 。我们预计2019年9月出口可能下行至-3％左右；预计进口下行至-7％！
（1）预计新增信贷1.35万亿 ，
9月票据承兑发生额与上月相当，考虑到到期量较大。表内外票据合计预计净融资-500亿元！其中表内票据贴现约1000亿，表外票据-1500亿。虽然临近季末 ！但并未出现类似一季度的票据冲量迹象 ，
近期地产融资收紧 ，房地产企业加速推盘。房地产销售企稳回升 ！因而住房按揭贷款可能小幅增长 ，经济整体弱势但边际并未明显恶化 。9月PMI反而有所回升 ！非金融企业贷款预计偏弱但仍有一定的韧性 ，
综合来看预计9月新增人民币贷款1.35万亿（去年同期1.38万亿），通常情况下年底新增贷款不会有大的突破。10、11月新增贷款预计8000亿、1.3万亿 ！当然考虑到年底基建投资可能提速，新增贷款也有显著放量的可能。
！9月地方政府专项债净融资约2000亿、企业债券净融资也基本在2000亿左右 ，通道类信托、地产融资监管收紧效果显现 。叠加9月到期量较大！信托贷款净融资预计会出现较大幅度的下滑，约-1500至-1000亿 。委托贷款预计-600亿元！存在和信托贷款一同下滑的可能，未贴现银行承兑汇票约-1500亿元 。存款类机构信贷资产支持证券净融资约400亿元 ！季末贷款核销较多，暂按去年同期水平（1615亿）估算 。
综合来看预计9月社融1.6万亿（去年同期2.17万亿），同比增速降至10.33％ 。如果不考虑专项债增发！后面两个月社融同比增速大概率会滑落至10.30％以下，预计10、11月社融分别为6000亿、1.4万亿 。当然如果专项债增发较多 ！对社融会有较强的提振作用 ，
7月M2大幅降至8.1％，8月非银存款超预期带动M2反弹至8.2％。按M2分项来看！M2的大幅波动主要来自其他存款；按投放来源来看，波动主要来自贷款之外的对非金融机构债权（债券。可能也包含自营非标）以及其他金融机构债权（投放非银）！可能的原因有中小银行事件过程中非银的救助措施在7月集中退出、自营非标出现收缩等（托管数据并未显示商业银行大幅减持信用债） ，
当前M2主要由贷款驱动，如果只是非银投放的短暂扰动。那么后续随着贷款增速下行M2增速还是会重回下行通道；而如果与自营非标收缩有关！那么这种下行趋势可能还会加剧，
因而如果贷款增速降至12.3％，其他各来源增速与8月持平（7月明显低。8月恢复）那么9月M2增速可能再度回落至8.1％！
线性外推来看 ，对于M2我们继续维持之前的判断。10、11月预计维持在8％附近！甚至有跌破8％的可能；当然，如果基建投资发力带动贷款增速回升 。那么M2则能企稳！但也要考虑到如果专项债大量提前发行对M2的下拉作用，
我们预计9月工业增加值数据仍将出现季末上行的现象，但无法改变季度的经济下行趋势：三季度GDP预计继续下行。从投资的角度看！在融资收紧和库存上行的压制下 ，房地产投资预计将加速下行。一旦房地产投资大幅下行！工业品需求也将随之下滑，工业品通缩进一步增强。价格因素利好债市；同时 ！在地方政府隐性债务的制约下，基建投资发力的程度需要进一步验证 。基本面因素是债牛的有力支撑 ！
2. 市场点评：资金面宽松 ，债市纠结
天风固收:房地产投资预计将加速下行_甘肃食品经营许可证好办吗
上周央行公开市场操作净回笼200亿元 ，资金面宽松周一央行公开市场操作净回笼200亿元。跨季资金早盘略显谨慎！随后便全面宽松下来 ，
受官方PMI及财新PMI数据略好于预期，资金面宽松等影响。债市小幅下行 ！周一早盘市场情绪平静 ，官方PMI及财新PMI数据略好于预期。国债期货震荡下跌！现券收益率小幅上行 ，午后国债期货拉升上扬 。现券收益率有所回落 ！长债收益率小幅下行 ，
根据已公布的利率债招投标计划，下周将发行10支利率债 。共计1470.00亿；其中无地方债发行 ！
受官方PMI及财新PMI数据略好于预期 ，资金面宽松等影响 。债市小幅下行！全周来看全周来看10年期国债收益率下行1BP至3.14％，10年国开债收益率持平在3.53％。1年与10年国债期限利差收窄3BP至58BP ！1年与10年国开债期限利差收窄3BP至81BP，
上周央行公开市场操作净回笼200亿元，资金面宽松银行间隔夜回购利率上行137BP至2.66％。7天回购利率上行47BP至2.85％；上交所质押式回购GC001上行16BP至2.61％；香港CNHHibor隔夜利率下行13BP至1.7％；香港CNH Hibor7天利率上行23BP至2.96％！
上周逆回购到期200亿元 ，合计到期200亿元 。本周逆回购到期1900亿元 ！
房地产：30大中城市商品房合计成交432.77万平方米，四周移动平均成交面积同比上升6.22 ％。
工业：南化工业品指数2，275.50点 。同比上涨0.58 ％ ！
用电：六大发电集团日均耗煤62.24万吨 ，同比上升19.57％ 。
水泥：全国普通42.5 级散装水泥均价为459.00元/吨 ，环比上涨0.70％。
钢铁：上周螺纹钢价格上涨33元/吨 ，热轧板卷价格下跌20元/吨 。
上周农产品批发价格200指数环比下降0.98％；生猪出场价环比上升0.94 ％，
国债期货：国债期货价格小幅上升 ，
经济走势超预期 ，外部环境变化。
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