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医药板块震荡上扬 国农科技仙琚制药涨停，

渤海证券指出，随着医药行业供给侧改革进一步深化。一致性评价、带量采购、分级诊疗等政策促使行业集中度进一步提升！仿制药及高值类耗材价格下行大势所趋 ，具有突出临床价值的创新药械或将长期受益。此外三季报披露完毕！建议投资者立足业绩走势，结合政策和行业格局关注以下投资主线：1)国内新药研发环境火热。CRO和CMO将持续保持高景气！推荐标的凯莱英、泰格医药；2)仿制药带量采购的背景下，推荐优质专科制药企业恒瑞医药、科伦药业、健友股份；3)随着进口替代的进行。推荐优质医疗器械及耗材生产商安图生物、乐普医疗；4)受益于消费升级 ！以及不受医保的约束 ，推荐消费类服务或药品供应商我武生物、安科生物。

凯莱英:Q1扣非净利润略超预期，商业化阶段和技术开发服务业务持续高增长 。

研究机构：安信证券 分析师：盛丽华，马帅周新明 撰写日期：2019-04-28 。

公司公布2019年一季报  ，实现收入4.76亿元  。同比上升31.03% ！实现归母净利润9206万元，同比增长45%  。实现扣非归母净利润为8024万元！同比增长51.87%，实现经营性现金流净额为7562万元。同比下降45.7%  ！

扣非净利润略超预期，商业化阶段和技术开发服务业务增速较为亮眼 。公司2019年一季度扣非净利润略超预期！主要系公司订单持续高增长及一季度汇率损失降低(财务费用从18年Q1的4424万下降到19年Q1的1009万)所致，根据公司订单构成 。我们判断公司收入端高增长主要来自于商业化阶段和技术开发服务两大业务！以公司2018年年度数据来看 ，商业化阶段收入10.44亿元 。同比增长36.27%  ！商业化阶段随着客户创新药和重磅药物的持续放量维持较快增长;临床阶段收入5.86亿元 ，同比增长11.06%  。增速有所放缓 ！我们判断主要系公司临床各阶段项目正常推进所致;技术开发服务业务收入2.02亿元，同比增长57.70%。占公司收入比例从2016年的3.8%提高到2018年的11%  ！随着公司研发的高投入，公司技术服务的能力不断提高。公司2018年新增CRO业务  ！根据业务布局技术开发服务在未来数年依然将维持高增长 ，整体来看公司一季度延续了2018年的收入高增长。

成本和费用率上升，但均为业务发展需要。有助于公司长期发展！

公司2019Q1年毛利率44.74%，比去年同期下降5.56个百分点 。主要系公司原料价格上升带来商业化项目毛利率下降及公司CRO等新业务毛利率较低导致;销售费用率上升0.03个百分比到3.45%！主要系公司加大海外和国内业务布局所致，管理费用率(含研发)上升1.01个百分点到19.64%。主要系业务布局加速引进人才和研发投入增加所致;财务费用由于汇率波动从4424万下降到1009万元  ！我们认为公司的成本和费用率上升并不代表着公司竞争能力的削弱，而是长期业务布局需要  。有利于公司长期发展 ！

我们预计公司的收入增速将于2019年开始提档，主要理由如下:(1)合作重磅药物持续放量和新增药物上市带来商业化订单的快速增长  。此类订单快速放量和持续性都较好 ！奠定了公司未来几年的高增长，

公司在吉林新增产能的投放保障了订单的有效消化 ，(2)受益于临床项目的增多和推进 。预计临床阶段25%-30%的收入增长！较2018年增速有所提升，随着MAH制度的推进公司国内业务收入占比将继续提升 。2018年CDE受理了约420来个文号 ！凯莱英承接了66个，(3)公司2018年新增大分子CDMO和CRO业务。预计收入从2019开始快速增长 ！

投资建议:预计公司2019-2021年的收入分别为25.20亿、33.05、43.35亿元，增速分别为37%、31%、31%  。预计公司2019-2021年的净利润分别为5.78、7.56、9.75亿元！增速分别为35%、31%、29% ，对应公司2019-2021年的EPS分别为2.51、3.28、4.22元。当前股价对应估值分别为37X、29X、22X ！给予买入-A的投资评级 ，6个月目标价为112.5元。相当于2019年45倍动态市盈率！

风险提示:订单落地不及预期;新业务拓展不及预期;汇兑损益风险 ，

泰格医药:业绩高速增长，盈利能力不断提高。

研究机构：安信证券 分析师：马帅 撰写日期：2019-08-27  ，

事件:公司发布2019年半年报 ，公司2019年上半年实现营业收入13.37亿元 。同比增长29.49%;实现归母净利润3.52亿元！同比增长61.04%;扣非归母净利润2.88亿元，同比增长51.96%  。业绩增长超预期！

分业务来看公司两大业务板块的收入均保持稳健快速增长 ，其中临床研究相关资讯服务的毛利率在2019H1提升明显  。2019H1公司临床技术服务收入6.34亿元 ！同比增长26.65%，毛利率44.25%  。同比上升0.17pp;公司临床研究相关咨询业务实现收入6.97亿元！同比增长31.15%，毛利率50.71%。同比上升3.20pp！公司临床研究相关咨询业务毛利率的提升拉动公司整体毛利率从2018H1的45.83%提升到2019H1的47.55%，提高1.72pp。在行业高景气和公司自身竞争优势的推动下！公司核心业务收入保持稳健增长;受益于规模优势和人员效率的提高，公司毛利率不断提升。

分地区看2019H1公司主营业务中  ，国内收入7.20亿元  。同比增长34.73% ！毛利率49.35%  ，同比上升1.40pp;国外收入6.11亿元 。同比增长22.78%！毛利率45.61%，同比上升2.02pp。国内收入增速高于国外收入增速 ！主要由于在药审改革提高审评速度、一致性评价、医保控费倒逼药企向创新药转型、加入ICH与国际接轨、一级市场小型创新药企业融资活跃、全球医药研发外包产业链正逐渐向中国转移等因素的影响下 ，国内CRO行业景气度高于国外。

分季度来看公司2019Q2营业收入7.28亿元 ，同比增长30.2%。自2019Q1以来！公司已经连续10个季度单季度收入同比增速超过28%，收入增长十分稳健;公司2019Q2归母净利润2.07亿元  。同比增长68.3%！保持良好增长态势，

公司2019H1归母净利润增速高于收入增速，主要由于公司盈利能力的提升和投资收益的增加  。公司2019H1归母净利率26.33%！同比提高5.16pp ，一方面受益于公司整体毛利率的提高1.72pp。另一方面公司费用率也有所下降、投资收益继续提升！公司2019H1管理费用率(包括研发费用率)15.59%  ，同比下降2.27pp 。财务费用率和销售费用率均略有提升！分别同比提高0.18pp和0.08pp  ，公司2019H1投资净收益0.72亿元。同比增长128.25%  ！

公司投资收益与主营业务关联度较大  ，具备一定的可持续性:受益于国家新药创新的热潮和公司日益增长的行业地位 。公司通过直接投资、参与医疗类投资基金等方式形成国内创新药械类临床投资生态圈！公司投资业务与CRO主营业务产生较好协同效益，公司可以通过给创新药研发提供服务和投资创新药两个方面受益于国内创新药的发展 。公司也因此有类创新药属性  ！从2019年半年报披露来看，公司可供出售金融资产(根据新的金融工具准则。重分类为其他权益工具投资和其他非流动金融资产)为13.6亿元！增幅39%主要由于公司增加股权投资所致，2019H1公司实现投资净收益0.72亿元。同比增长128.25%  ！我们根据在手可供出售金融资产的总量以及质量预计公司未来几年的投资收益可实现稳步增长，

从长期来看公司将重点加强国际多中心临床业务能力  ，成为亚太区领先的CRO 企业。公司已经参与100多项国际多中心临床试验！包括澳大利亚、韩国、中国台湾等地区的国际多中心，积累了一定的经验  。是为数不多的能承担国际多中心临床试验的本土CRO企业之一！公司目前有11个海外办事处  ，已在亚太、东欧、美国等地区覆盖客户服务网络。我们认为泰格医药作为国内CRO的领军企业！已经跟国内第二阵营拉开了明显差距 ，未来公司将继续通过自建、外延、结盟等多种方式完善产业链。加快跨区域覆盖 ！未来有望成为国际多中心临床业务能力突出的亚太区CRO领先企业，

投资建议:增持-A投资评级，6个月目标价65.00元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为31.6%、30.2%、28.9%！净利润增速分别为49.1%、35.8%、31.5% ，成长性突出;给予增持-A 的投资评级 。6个月目标价为65.00元 ！相当于2021年38.7倍的动态市盈率，

风险提示:订单数量增长不达预期、市场竞争加剧导致订单价格下降、行业景气度不及预期、公司业务拓展不及预期等 ，

医药板块增长韧劲十足关注细分领域 6股飞_西藏深圳食品卫生许可证

恒瑞医药:厚积薄发，“六星”闪耀

西藏深圳食品卫生许可证

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研究机构：中泰证券 分析师：江琦，王超 撰写日期：2019-09-12。

核心观点:医药行业政策法规发生一系列变化 ，市场环境由过去销售驱动的模式正逐渐转换为产品驱动  。创新药将逐渐占据市场主导！研发实力已成为企业的核心竞争力，公司是国内创新药龙头  。潜心创新药研发近 20年  ！现已进入丰收期，18年以来吡咯替尼、 19K、 卡瑞利珠单抗等重磅产品陆续获批。到 2020年初有望实现 6个创新药在售  ！创新药占比的提升有望带动公司业绩加速 ，同时随研发实力的不断提升  。公司创新药正逐渐走向世界 ！本文对公司的研发实力和进步变化情况 ，以实际案例从多角度进行了详细的分析 。同时对公司已上市和年内即将上市的合计 6个创新药！包括产品特点、竞争力和市场潜力等进行了全面深入的研究 ，

近二十载磨砺铸造今日创新药龙头  ，立足中国走向全球  。不断研发创新药是公司根深蒂固的发展战略！过去 10年间研发费用支出超过 100亿元，从已上市的艾瑞昔布、阿帕替尼到吡咯替尼、卡瑞利珠单抗等 。再到临床阶段免疫治疗领域处于全球前沿的 SHR1501、 SHR1701等项目！公司已经走出了一条从 me-too 到 fast-follow 再到原创型新药的发展道路 ，现拥有处于临床阶段的创新药管线超过 30项。其中 III 期阶段的超 10项！预计未来 5年公司将保持每年2-3个新药的上市速度 ，到 2021年创新药收入占比有望超过 50% 。目前多个新药在海外处于临床阶段 ！第一个有望 2021-2022年上市，创新药之路将逐渐由中国走向全球 。

阿帕替尼: 以胃癌适应症为基石 ，以临床实际需求出发大量的新适应症在研究中 。丰富的研究者发起研究为特色！与卡瑞利珠单抗的协同性强 ，卡瑞利珠单抗上市后有望带动阿帕替尼再次进入快速成长期。销售峰值有望达 30亿元  ！

卡瑞利珠单抗: 国内 PD-1/L1市场潜力有望超 400亿元 ，2019年即将进入爆发期 。卡瑞利珠单抗在适应症开发、产品定价、销售推广能力及联合用药方面均具有显著竞争力！未来有望实现 80亿销售峰值 ，

吡咯替尼: 临床数据表现出色 ，有望成为国内 HER2+乳腺癌二线治疗的标准疗法 。多个临床研究推动有望成为 HER2+乳腺癌的全过程用药 ！国内有望达到 30亿销售峰值，后续有望进军海外市场。

19K: 拥有独立通用名的长效升白药，具有 me-better 潜力。下半年有望实现全国医保准入  ！有望实现 20亿销售峰值 ，

艾瑞昔布: 骨关节药物市场潜力大，艾瑞昔布所在细分领域的竞争格局好 。产品受益于营销分线改革 ！有望实现 10亿以上销售峰值，

瑞马唑仑: 有望 2019年底前上市  ，安全性好相对咪达唑仑药代性质显著改进  。有望成为丙泊酚和咪达唑仑的部分替代品！具有 10亿以上销售峰值潜力，

盈利预测与投资建议: 我们预计 2019-2021年公司归母净利润分别为 53.4亿元、 67.8亿元、 87.2亿元，同比分别增长 31.2%、 27.2%和 28.5%。我们给予公司仿制药及已上市创新药阿帕替尼、吡咯替尼利润 30-35倍估值！对应2020年市值 1800-2100亿元; 对公司创新药梯队进行 DCF 估值，折现系数8% 。已考虑后续不同阶段创新药的上市概率！对应 2020年价值 2013亿元，公司 2020年合计整体市值 3813-4113亿元。对应目标区间 86-93元 ！维持“买入”评级 ，

风险提示事件: 新药研发不达预期的风险;药品降价风险，

科伦药业:新产品顺利放量，研发迈出国际化坚定步伐

上海医疗器械经营许可证办理

 。

研究机构：安信证券 分析师：盛丽华  ，马帅 撰写日期：2019-08-30  。

公司公布 2019年半年度报告 ，2019H1实现营业收入 89.22亿元(+14.50%) 。归母净利润 7.28亿元(-5.91%)  ！扣非归母净利润 6.44亿元(-10.55%) ，处在之前的业绩预告范围内。经营活动产生的现金流量净额 15.0亿元(+35.18%)点评: ！

2018年上半年基础高以及所得税优惠政策到期 ，增速回落分板块来看输液实现收入 51.79亿元(+10.14%)。毛利率 70.73% (+0.68pp) ;！

非输液 36.69亿元(+20.92%)  ，毛利率 45.31%(+4.06pp)。其中非输液制剂 2019年上半年销售收入 18.45亿元(+36.14%)！塑料水针受一季度生产线改造影响供应，销售收入同比增长仅 5.31%;康复新销售收入超过 2亿元(+25.16%)。抗生素中间体、原料药实现销售收入17.96亿元(+8.78%) ！其中子公司伊犁川宁持续满产，实现销售收入18.11亿元 。同比增长 10.10%！净利润 2.78亿元  ，同比下降 20.60% 。

半年报业绩同期下降主要因为:1)2018年一季度流感爆发 ，大输液板块业绩基数高;2) 川宁板块利润同比下降  。原料药中间体市场竞争加剧 ！且伊犁川宁所得税免税优惠政策 2018年到期 ，上半年实现净利润 2.78亿元 。较去年同期下降 0.72亿元 ！产品价格影响，根据健康网数据 。6-apa 去年上半年均价 240元/kg 左右  ！今年上半年为 160元/kg 左右，工业盐去年上半年均价 75元/BOU。今年同期不到 60元/BOU！川宁公司生产水平不断提高，产能利用率提高  。成本控制成效比较明显！预计能对冲部分产品价格下降的影响  ，

带量采购政策正向溢出效应逐步体现，截止 8月份底  。注射用帕瑞昔布钠(科瑞舒)已完成挂网省份 26个！销量较去年同期增长 832% ，上半年收入 2.24亿元(+692%)多特已完成挂网省份 22个 。多蒙捷已完成挂网省份 14个！肠外营养实现收入 1.79亿元(+467%)，草酸艾司西酞普兰片上半年实现收入1.69亿元(+95.46%)。销量较去年同期增长 97.14%！截止 2019年 6月  ，公司已获批通过一致性评价产品11个。以上产品将在接下来的经营周期对公司的业务发展带来助力  ！

研发进展顺利，根据公告上半年公司获得 12个生产批文。涉及 7大产品(含一致性评价品种 5个)！其中首家一致性评价品种 3个(头孢氨苄胶囊、氟康唑片、氢溴酸西酞普兰片);15项创新药临床研究正在开展，其中KL-A167进入关键临床Ⅱ期  。KL-A166注射液在中、美同步进行 I期临床研究！ADC 药物 SKB264获 FDA 批准临床，科伦的药物研究迈出了国际化坚实步伐  。

投资建议:买入-A 投资评级，6个月目标价 33.8元  。我们预计公司2019年-2021年的净利润分别为 13.15亿元、16.11亿元、19.33亿元！EPS 分别为 0.91元、1.12元、1.34元  ，对应当前股价的 PE 分别为 31X/26X/21X;给予买入-A 的投资评级。6个月目标价为 33.8元！相当于 2020年 30倍的动态市盈率，

医药板块增长韧劲十足关注细分领域 6股飞_西藏深圳食品卫生许可证

风险提示:中间体价格向下波动超预期，药品推广不及预期。

健友股份:左亚叶酸钙ANDA获批 ，注射剂出口加速推进

陕西深圳食品卫生许可证

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研究机构：中泰证券 分析师：江琦，祝嘉琦 撰写日期：2019-08-21。

事件:公司公告，左亚叶酸钙注射剂 ANDA 获美国 FDA 批准。

左亚叶酸钙 ANDA 获批，注射剂出口加速推进。公司的左亚叶酸钙注射液于2019年 8月 16日获批上市  ！审评审批历时不到 10个月 ，体现高效的注册申报能力 。左亚叶酸钙是一种叶酸类似物！主要用于:大剂量甲氨蝶呤治疗骨肉瘤后的抢救，减少或抵消无意中因过量服用叶酸拮抗剂而带来的毒性或受损 。与氟尿嘧啶联合化疗！用于晚期转移性结直肠癌的姑息性治疗 ，该产品由Wyeth 首先研制成功 。于 1994年首先在英国上市！现已在全球各国广泛应用 ，

美国市场: 根据 Bloomberg 数据，2018年美国终端规模约 7000万美元。没有口服剂型上市销售！除去健友以外共有 8家企业获得药品批准文号，

国内市场: 米内网显示终端规模约 2.2亿人民，目前共有 6家企业获得文号 。均为粉针剂型！其中恒瑞率先于 2008年获批 ，并占据最大市场份额(43%)。随后是山西普德(38%)和齐鲁制药(15%)！健友的水针已经与 4月申报 CDE ，目前在审评审批中 。并无企业企业申报该产品注射剂型 ！

2019年伊始重磅品种获批年，品种+产能+渠道。注射剂出口发力在即！公司已公告收购 Meitheal 的 83.33%的股权  ，布局美国市场销售渠道 。同时发行可转债募集 5亿元 ！建设 2条高端注射剂生产线，丰富后续产能。公司研发平台已搭建完成！产品陆续获批 ，上半年重磅品种依诺肝素注射液已于英国、德国、瑞典、西班牙、巴西等多国获批 。苯磺顺阿曲库美国 ANDA 获批 ！标准肝素全规格在美获批，此次左亚叶酸钙获批进一步丰富品种  。预计下半年有 3-4个产品获批！持续加速公司研产销布局完备，注射剂出口发力值得期待。

预计猪瘟带来的供给收缩自 Q3开始真正体现 ，大量粗品库存显著受益 。随着猪瘟影响的传导！预计猪瘟带来的供给收缩自 Q3开始正式体现 ，叠加公司与下游客户的谈判周期。价格有望出现较为明显涨幅！此外由于海外制剂市场化定价 ，上游的短缺有望带动终端价格的上涨 。从而完成全产业链的价格传导  ！

公司凭借大量粗品库存，以及海外制剂全布局  。有望在盈利能力及市场地位提升等方面显著受益  ！

盈利预测与估值讨论: 我们预计 2019-2021年营业收入为 24.03、 33.79和41.06亿元  ，同比增长 41.32%、 40.64%和 21.51%  。归母净利润 5.96、 8.54和 10.79亿元！同比增长 40.33%、 43.34%和 26.31%，考虑公司作为国内注射剂出口领先企业。出口逻辑不断强化！且猪瘟持续强化肝素行业景气周期，维持“买入”评级  。

风险提示事件: 原材料与原料药价格缺口缩小的风险;销售客户集中的风险; ，

ANDA 获批或销售不达预期的风险;披露预测方法及结果的局限性 ，

我武生物:粉尘螨滴剂实现稳定增长 ，蒿草花粉滴剂报产受理。

研究机构：中泰证券 分析师：赵磊 ，江琦 撰写日期：2019-04-26 。

事件:2019年4月25日 ，公司发布2019年一季报。2019年第一季度公司实现营业收入1.38亿元 ！同比增长29.13%;实现归母净利润6613.77万元，同比增长27.30%;实现扣非归母净利润6497.63万元。同比增长32.47%  ！

点评:符合预期，粉尘螨滴剂销售实现稳定增长  。2019年第一季度公司实现归母净利润6613.77万元  ！同比增长27.30%  ，符合预期我们预计公司核心品种粉尘螨滴剂继续保持较为稳健的收入增长 。2019年第一季度毛利率96.44%、净利率47.90%！和2018年第四季度相比恢复历史正常水平 ，我们认为2019年公司投料有望均匀分布。全年毛利率和净利率较为稳定！第一季度经营性现金流净额4837万元左右、同比减少15.75%，我们预计主要是干细胞公司研发推进、员工薪酬支付导致流出较多。应收账款及票据1.61亿元、占收入比重116%左右 ！和2018年第一季度相比增长15%，和收入增长情况相近;存货2476万元、占资产比重接近2%。

黄花蒿花粉变应原舌下滴剂报产获得受理 ，预计有望于2020年获批上市  。由于北方天气冷、湿度低！不适宜尘螨存活;我国北方人群对蒿属花粉有较高的过敏率，公司进度最快的在研产品黄花蒿粉滴剂主攻我国北方市场。2019年4月24日公告申报生产获得受理(CXSS1900020) ！该产品可与公司目前主要产品粉尘螨滴剂形成脱敏全治疗产品线布局，囊括南北方市场。若获批上市有望成为公司又一增长潜力点  ！

盈利预测与投资建议:我们预计2019-2021年公司营业收入为6.54、8.50、11.04亿元，同比增长30.70%、29.85%、29.87%。归属母公司净利润为3.01、3.94、5.18亿元！同比增长29.30%、31.00%、31.39%  ，对应EPS为1.04、1.36、1.78元 。国内过敏性疾病患病人群多、脱敏市场空间大 ！考虑到公司作为A股唯一的舌下脱敏标的且市占率超过80%，2020年新产品黄花蒿粉滴剂有望获批上市。维持“增持”评级 ！

风险提示:粉尘螨滴剂学术推广不及预期的风险;在研产品获批不及预期的风险;药品招标降价的风险;粉尘螨滴剂竞争加剧的风险，