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>；>； 工业增加值：1-8月规模以上工业增加值同比增长5.6％，增速较1-7月降低0.2个百分点。其中制造业和私营企业增速继续下滑 ！制造业产业结构优化升级亦继续受贸易摩擦拖累，具体看：一是1-8月份制造业增加值增速为5.9％。较1-7月降低0.2个百分点；而逆周期调控的重点领域！如与基建相关的电力、燃气及水的生产增加值增速仍维持7.1％的高位；二是受中美贸易摩擦升级影响，产业结构优化受到一定负面冲击  。8月份国内高技术产业增加值增速仅为6.1％！较上月继续降低0.5个百分点，其中主要源于占比较高的计算机通信和其他电子设备制造业增速较上月降低1.4个百分点。国内新旧动能转换任重道远；三是1-8月份国有、外资、私营企业工业增加值增速整体回落！分别较1-7月变动-0.1、-0.3和0个百分点，当前国内工业生产缺乏突出亮点和支撑点的矛盾较为突出 。

>；>； 国内生产总值（GDP）：预计2019年实际GDP增速将从2018年的6.6％降至6.2％左右，各季度GDP增速呈前高后稳走势 。预计三季度增长6.1％！从实体经济层面看  ，房地产对消费的虹吸抑制效应或边际减弱 。但外部不确定性加剧背景下！下半年收入和就业压力或将有所加大，消费仍有一定下行压力；投资需求将逐步趋稳。一是逆周期调控政策有望继续加码！边际宽松货币政策下基建投资资金来源将继续改善，基建投资增速有望回到6％左右  。二是房地产市场库存去化进入尾声！但未来数月房企融资环境仍将边际趋紧  ，房地产投资增速将高位回落  。三是制造业投资虽然受益于支持民营企业发展等利好政策影响 ！但外部不确定性将对出口民营和小微企业形成负面冲击，制造业投资整体有望低位震荡；进出口贸易方面。未来下行压力仍较大！一方面受全球经济尤其是发达经济体经济趋于放缓影响  ，整体需求回落。另一方面中美贸易摩擦对进出口的负面影响将逐渐显现！

>；>； 消费：汽车消费前置继续拖累本月社零小幅回落，受房地产调控升温、房地产销售面积下降影响。预计未来与房地产相关的消费将拖累社零增速；考虑到未来居民收入和就业仍有下降压力！但高房价挤占效应或有所缓解，2019年四季度消费增速降幅有望整体趋缓 。国内社零增速环比回落0.1个百分点至7.5％！主要源于汽车类、金银珠宝类和中西药品类消费出现大幅下降，8月国内汽车零售增速由上月的-2.6％继续降至-8.1％。这主要是因为汽车国五国六排放标准转换导致厂商、经销商于6月大幅促销 ！一定程度前置和透支了7-8月的汽车消费，从累计数据看 。房地产相关下游消费疲软是拖累年内社零下降的主因 ！随着近期房地产调控趋严、房地产销售额增速持续走低  ，与地产相关的下游消费的负面影响或持续拖累社零。展望2019年四季度！预计消费仍有一定下行压力  ，但降幅或明显趋缓：一是外部不确定性将加大经济下行压力。居民收入增速大概率继续回落；二是决定收入水平的就业压力在外部不确定性冲击下或仍将增加；三是高房价对居民财富的虹吸效应仍在 ！挤占消费支出，削弱消费增长的长期基础。但房企融资收紧后 ！下半年其对消费的挤占或迎边际改善；四是已出台的减税降费对消费刺激效果整体偏温和，

>；>； 投资：增速将稳中趋降，1-8月固定资产投资增速回落0.2个百分点至5.5％。民间投资增速下降0.5个百分点至4.9％  ！两者增速差距有所扩大，预计制造业投资增速将继续低位震荡 。1-8月份制造业投资增速下滑0.7个百分点至2.6％！高技术制造业投资增速有所加快  ，传统制造业行业增速下降是8月制造业投资增速回落的主因  。预计企业盈利短期仍将延续下行趋势  ！且民企融资难融资贵问题仍未解决，叠加中美贸易局势的反复变化将抑制民企投资热情 。虽然未来民企帮扶政策力度有望加大！但短期内制造业投资仍将继续低位震荡  ，二是基建对冲作用加大。但年内提升空间有限！基建投资增速和基建投资（不含电力）增速分别同比增长3.2％和4.2％ ，分别较上月提高0.3和0.4个百分点 。是本月投资增速的主要支撑！但1-8月地方政府新增专项债券发行金额已达预算的93.3％  ，后续发行空间有限；且PPP项目落地率虽然持续提高。但近期落地项目数有所下降 ！其对基建的拉动仍有待观察，预计未来基建仍将发力托底经济 。但年内提升空间有限 ！三是房企融资环境边际趋紧，将致房地产投资高位趋缓  。宽金融环境下的低利率和充裕资金流动性！以及表外贷款和海外融资的增加  ，有利于房地产投资资金来源的稳定。但在防范金融风险的考量下 ！近期房企信托融资和海外发债融资收紧  ，同时房地产市场的系列限制性政策仍在延续。部分地方政府甚至进一步收紧政策！加上土地购置面积增速负增长 ，都将对后期房地产投资产生负面冲击。使投资增速在高位趋缓  ！

展望未来货币政策走向，预计四季度货币政策仍将边际宽松 。“定向降准+利率市场化改革+定向降息”组合有望延续 ！国内经济下行压力较大、实际利率水平或被动提高以及全球新一轮“降息潮”已经来袭，均支持国内打开利率下行空间。具体的货币政策工具选择上：量的方面  ！预计将继续推出定向降准举措，视经济增长情况亦不能排除再次全面性降准的可能；价的方面 。预计央行将采取“利率市场化改革+定向降息”组合  ！降低实际利率水平，同时让利率市场化改革向前迈出一大步 。我们仍坚定看好下半年债市投资机会！

一、工业增加值：制造业与私企增速继续下滑，工业生产仍缺乏亮点和支撑点  。产业结构优化升级亦继续受贸易摩擦拖累  ！

2019年1-8月，规模以上工业增加值同比增长5.6％ 。较1-7月继续降低0.2个百分点  ！较去年同期降低0.9个百分点（见图1），国内工业生产延续走弱趋势 。从8月当月的数据看！国内规模以上工业增加值同比增长4.4％ ，较上月继续回落0.4个百分点。

从三大门类看 ，营业收入占比达90％以上的制造业生产疲软仍是拖累工业回落的主因。国内制造业生产下滑态势仍未得到有效遏制！企业投资意愿不足，国内制造业增加值增速为5.9％  。较1-7月降低0.2个百分点；其中8月当月增速较上月亦回落0.2个百分点至4.3％ ！刷新2013年以来的单月最低值 ，1-8月份电力燃气及水的生产和供应业、采矿业增加值增速分别增长7.1％和4.0％。较1-7月降低0.2百分点和与上月持平  ！前者增速高出工业整体增速1.5个百分点，但后者年内改善态势有所减弱（见图2） 。经济下行压力加大背景下！国家通过财政发力的逆周期调控力度有所加码，与基建投资密切相关的采矿业、电力燃气及水的生产和供应业维持改善 。但其对工业生产整体的拉动作用有限！

从产业结构变化来看  ，受中美贸易摩擦冲击影响 。制造业优化升级放缓！新旧动能转换任重道远，2019年1-7月。国内高技术和高耗能制造业增加值增速分别为8.7％和7.4％  ！高于同期规模以上工业增加值增速2.9和1.6个百分点（见图3）；但2019年8月份，国内高技术制造业增加值增速仅为6.1％ 。较上月继续降低0.5个百分点！制造业优化升级受中美贸易摩擦的负面影响仍显著 ，从利润占比来看。高技术产业仍偏低  ！2019年1-7月 ，高技术产业利润在工业和制造业中的比重较上月分别降低0.1和0.2个百分点 。较2018年底分别降低0.5和增加0.1个百分点（见图4） ！但2018年高技术产业利润占制造业比重仅为16.4％ ，近五年累计提高2.7个百分点。因此高技术产业利润占比整体偏低且提升步伐偏慢！

产业结构升级放缓的原因有三：一是高技术产业增加值增速缓慢 ，2018年下半年以来 。受国内需求低迷、外部冲击波动加剧！高技术产业增加值增速明显回落，如2019年1-8月。高技术产业中占比较高的计算机通信和其他电子设备制造业、医药制造业以及铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增加值分别增长8.5％、6.9％和11.1％ ！较2018年底分别变动-4.6、-2.8和5.8个百分点（见图5）；其中 ，8月当月计算机通信和其他电子设备制造业增速由7月的6.1％继续大幅降至4.7％。是拖累本月高技术产业增速回落的最主要因素！二是高耗能产业增加值增速提高较快  ，在环保趋严、去产能政策推动上游行业产品价格回升、利润明显改善的背景下。高耗能制造业设备升级和再投资意愿有所回升 ！表现为1-8月黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业、非金属矿物制品业的增加值增速 ，分别快于同期规模以上工业增速4.6、4.6和4.3个百分点（见图6） 。三是高技术产业占制造业利润的绝对比重偏低！高技术产业对经济增长的拉动有限，传统产业仍左右着整个工业的发展变化。我国工业新旧动能转换的结构性矛盾仍较为突出！

从企业登记注册类型看，国企、外资和私企累计增速继续回落。表明当前国内工业生产仍缺乏亮点和支撑点  ！国有企业、外资企业、私营企业工业增加值增速，分别较上月变动0.4、1.5和-1.3个百分点（见图7）；其中私营企业营收占规模以上工业企业营收比重约3成  。其增速的回落是导致本月工业增速下降的重要原因！考虑到累计数据相对更为平滑、更能反映趋势 ，进一步从累计数据看 。2019年1-8月份 ！国有企业、外资企业、私营企业工业增加值分别增长4.7％、1.2％、8.2％  ，较去年同期分别变动-2.5、-4.8、2.4个百分点（见图8）。上述情况表明：第一！国内加大对小微和民营企业融资支持、改善营商环境政策效果有所显现 ，2019年1-8月私营企业工业生产维持高位。但二季度以来私营企业增加值增速已落入持续下行趋势；第二！国内推出的大量改革开放举措 ，一定程度上增强了海外投资者对中国经济的信心  。但贸易争端的激化、全球新一轮经济回落周期确立 ！资本跨境流动的不确定性增加，外资企业生产短期难以大幅提升；第三。预计国企受益于高耗能行业设备升级和再投资需求、叠加逆周期调控下的基建投资回升、房地产投资的高位趋缓！其增速大幅下降的概率不大  ，但随着下半年PPI回落。其整体或仍趋于下行！

二、国内生产总值（GDP）：预计2019年三季度实际GDP增长6.1％ ，全年增长6.2％左右。

2019年二季度  ，国内GDP同比增长6.2％ 。较一季度降低0.2个百分点  ！整体略低于市场预期 ，从三大需求的贡献率看。净出口贡献率较一季度小幅回落2.1个百分点至20.7％！但仍较2018年大幅提升29.3个百分点；资本形成和最终消费支出贡献率较一季度“一升一降” ，分别变动7.1和-5.0个百分点 。但较2018年均明显回落（见图9）！从三大需求的拉动作用看，最终消费、资本形成和净出口分别拉动GDP增长3.8、1.2和1.3个百分点  。分别较2018年降低1.2、降低0.9和提升1.9个百分点（见图10）！2019年上半年经济企稳的重要贡献力量仍为净出口  ，同时二季度以来。逆周期调控下资本形成对GDP的拉动作用亦明显提升 ！但值得警惕的是，2019年上半年  。国内净出口的增加主要源于国内进口需求较出口下降的更多！未来净出口对GDP的拉动大概率将继续回落，

财信研究评8月宏观数据:供需两端均下滑 经济下行压力加大_食品流通许可证变更怎么办

。

展望未来几个季度，我们预计增值税、个税等减免效果将逐渐显现 。拉动实际GDP增速0.2-0.3个百分点 ！但国内需求仍存在较大下行压力：一是房地产虹吸效应叠加企业盈利回落，消费内在动能仍不足 。预计年内消费仍有一定下行压力 ！二是预计投资需求将整体平稳，其中下半年逆周期调控大概率继续加码  。基建投资资金来源或继续改善！预计其增速有望回到6％左右；未来数月房企融资趋于边际收紧  ，但随着库存去化进入尾声  。货币环境整体友好 ！房地产投资增速或高位小幅回落；制造业投资受益于支持民营企业发展等政策利好或将企稳  ，三是预计进出口贸易下行压力将有所加大  。一方面受全球经济尤其是美欧等主要经济体趋于放缓影响！整体外需面临回落压力；另一方面中美贸易摩擦升级对进出口的负面影响将逐渐显现，对经济形成拖累。我们预计2019年GDP增速将降至6.2％左右！各季度GDP增速呈前高后稳走势，其中三季度增长6.1％ 。食品流通许可证变更怎么办 ！

三、消费：汽车消费前置的负面效应仍在延续，警惕未来房地产相关消费对社零的拖累。

（一）汽车消费继续拖累本月社零小幅回落，预计未来房地产相关消费的负面影响或显现  。

2019年1-8月份，社会消费品零售总额为262179亿元。名义和实际同比增长8.2％和6.4％！较1-7月降低0.1和0.2个百分点 ，较去年同期则分别降低1.1和1.0个百分点  。8月当月增速为7.5％  ！较上月回落0.1个百分点（见图11），

从商品类别看，当月社零增速微降 。主要源于汽车类、金银珠宝类、中西药品类消费下降较多！上述各品类消费增速分别为-8.1％、-7％和7.7％ ，分别较上月降低5.5、5.4和3.9个百分点（见图12）  。究其具体原因  ！汽车国五国六排放标准转换导致厂商、经销商于6月大幅促销  ，一定程度前置和透支了7-8月的汽车消费  。考虑到其在限额以上社会消费品零售总额中的占比达近三成（见图13）！因此这是本月消费回落的最重要原因；第二 ，随着政治局会议重申“房住不炒”、“不将房地产作为短期经济刺激手段”。二季度以来国内房地产销售额增速持续走低！导致房地产相关的下游消费如家具、建筑及装潢材料、家用电器和音像器材类消费均维持6％以下的低位水平；第三，受近期金价上涨较多影响。国内金银珠宝类消费亦连续两个月同比负增长 ！

从累计数据来看，2019年1-8月份 。石油及制品类、金银珠宝类、家具类、建筑及装潢材料类、家用电器和音像器材类消费增速！分别较去年同期降低11.7、6.8、4.4、4.2、2.6个百分点（见图14） ，表明房地产相关下游消费疲软是拖累年内社零下降的主因 。2019年1-8月份  ！文化办公用品类、中西药品类、日用品类消费增速，则较去年同期分别提升1.6、1.5和1个百分点 。这表明年内工业生产放缓导致石油消费下降、二季度以来房地产相关消费回落  ！共同导致国内社零继续下台阶 ，预计未来上述品类的负面影响仍将持续 。短期内国内汽车消费回暖亦具有不确定性！难以对消费形成强劲支撑 ，

（二）居民收入和就业仍有下降压力，但高房价挤占效应或有缓解。预计2019年四季度消费降幅将趋缓！

展望2019年四季度，我们预计社会消费品零售总额增速仍存在一定下行压力。但降幅或明显趋缓 ！原因有四：一是贸易争端升级加大经济下行压力  ，居民收入增速大概率继续回落  。二是决定收入水平的就业压力或仍将增加！2019年8月制造业采购经理人指数（PMI）为49.5％，连续四个月位于荣枯线下方 。PMI中的从业指数亦较7月降低0.2个百分点至46.9％（见图15）；根据央行全国城镇储户问卷调查数据！2019年6月未来就业预期指数和未来收入信心指数分别为52.6％和52.3％，较2019年一季度均降低1.4个百分点（见图16） 。三是高杠杆与高房价对居民消费支出的挤占或迎边际改善！近期监管层先后加强了房地产信托余额管控和房企海外融资的监管，预计未来数月国内房企融资将维持边际趋紧态势  。四是减税降费对消费刺激效果整体偏温和！预计年内汽车刺激政策有利于助力汽车消费扭转负增长态势  ，但难以达到过去两轮汽车刺激的效果  。

1-8月份固定资产投资同比名义增长5.5％  ，比1-7月份回落0.2个百分点 。比去年同期加快0.2个百分点！同期民间固定资产投资同比名义增长4.9％ ，比1-7月份回落0.5个百分点。比去年同期下降3.8个百分点！民间投资增速连续5个月低于固定资产投资增速  ，且两者差距有所扩大（见图17） 。

（一）制造业增速将继续低位震荡，

1-8月份制造业投资同比增长2.6％，较1-7月份下降0.7个百分点。较去年同期回落4.9个百分点（见图18）！在制造业投资中  ，民间投资的比重长期在87％左右。所以民间投资的走向！决定了整个制造业投资的发展方向，8月制造业投资的下滑与民间投资增速的回落相一致 。

传统行业拖累8月制造业投资增速，1-7月装备制造业对制造业的拉动为0.7％。较去年年末下降4.0个百分点  ！占今年制造业降幅的64.5％，是今年制造业投资增速下滑的主要原因（见图19） 。装备制造业（除仪器仪表制造业 ！尚未公布）对制造业的拉动为0.49％，较上月回落0.03个百分点 。不是本月制造业投资增速下滑的原因！根据统计局数据，1-8月高技术制造业投资累计增长12％。较上月提高0.9个百分点！高技术投资增速有所加快  ，因此8月份制造业投资增速的回落主要是由传统行业投资增速下降带来的。如1-8月农副食品加工业、食品制造业、纺织业等行业投资增速降幅均有所扩大 ！

装备制造业投资增速仍面临一定的下行压力 ，装备制造业在工业企业出口交货值中的比重高达68％左右（见图20）。因此装备制造业更易受出口贸易的影响  ！8月份工业企业出口交货值同比增速降至-4.3％ ，中美贸易摩擦负面影响逐渐显现 。预计未来装备制造业仍面临一定的下行压力！

我们预计制造业投资仍将继续低位震荡，难有大幅改善  。一是企业盈利将制约制造业投资增速的增长！当前国内需求未见明显好转，叠加PPI和CPI的剪刀差持续为负  。预计企业盈利短期内难有大幅改善（见图21）！二是中美贸易局势的反复变化将抑制企业的投资热情，三是民营企业融资环境仍需改善。民营企业和国有企业信用利差差距呈现扩大趋势（见图22） ！民企融资难融资贵问题仍未解决，四是7.30政治局会议明确提出“稳定制造业投资”。预计下半年国家在简政减税降费以及改善民营企业融资环境上会继续加大力度！对制造业投资形成政策上的支撑 ，

（三）基建托底经济 ，但年内基建提升空间有限

财信研究评8月宏观数据:供需两端均下滑 经济下行压力加大_食品流通许可证变更怎么办

。

基础设施建设投资和基础设施建设投资（不含电力）同比分别增长3.2％和 4.2％，分别较上月提高0.3和0.4个百分点。比去年同期提高2.5个百分点和持平于去年同期水平（见图18）  ！在逆周期调控政策的作用下，基建投资增速小幅反弹 。成为本月投资增速的主要支撑  ！但我们预计年内基建投资增速提升空间有限，

一是专项债券发行额度所剩无几 ，年内其对基建的支撑将减弱 。根据财政部数据 ！地方政府新增专项债券累计发行20057.5亿元，占预算额度的93.3％（见图23）。年内专项债券发力空间有限 ！后续对基建投资的拉动将减弱 ，个体工商户食品流通许可证怎么办。

二是预计下半年PPP项目落地数将与上半年相当，但其对基建投资的拉动作用将有所降低  。在政府和社会资本合作（PPP）项目方面 ！其落地率呈逐渐提高趋势，2019年8月份达到65.9％ 。较去年同期提高14.6个百分点！同时处于执行阶段的PPP项目投资额度也在不断提高（见图24）  ，优质PPP项目落地率的不断提高。有助于基建投资增速的企稳提高！PPP新增落地项目数为187个 ，较上季度减少568个。落地项目出现较大幅度的下降 ！但我们预计随着更多基建项目的落地  ，下半年PPP项目落地数亦会出现回升。我们假设下半年PPP项目落地数与上半年相当 ！2019年PPP项目对基建的拉动作用将在2％~3％左右，较去年降低2个百分点左右。

（四）房地产投资增速将继续高位趋缓，

1、房地产去库存进入尾声 ，去化速度放缓。

2019年1-8月商品房销售面积同比下降0.6％，较1-7月降幅收窄0.7个百分点。连续7个月负增长 ！但降幅明显收窄 ，预计未来增速将大概率由负转正（见图25）  。商品房销售价格涨幅整体仍处于较高水平！尤其是二三线城市涨幅较大，但有所放缓（见图26）。导致商品房销售金额增速与销售面积增速之差处于高位 ！从3月的6.5％提高8月的7.3％（见图27），1-8月份的货币数据也印证了房地产价格仍在上涨  。但涨幅有所放缓！如前8月居民中长期贷款同比多增2466亿元  ，1-7月为2341亿元。8月当月仅增加125亿元 ！明显低于前7个月的月均增幅，表明社会信贷资金仍在流向房地产部门 。居民还在继续加杠杆！但在限制性政策作用下趋于放缓，

商品房去库存成效显著，存销比持续下降 。去库存进入尾声！去库存放缓迹象明显  ，一是2019年1-8月商品房待售面积同比增速下降7.6％ 。降幅持续17个月收窄（见图25） ！8月待售面积比上月减少92万平方米，去库存幅度整体放缓（见图28）；二是住宅和非住宅去库存速度降低。2019年8月 ！商品房中的住宅和非住宅待售面积分别较上月下降140和增加48万平米  ，其中住宅继续去库存 。但包括办公楼和商业营业用房在内的非住宅待售面积去化速度减缓明显！其变化主要与商业活动活跃程度有关；三是存销比（待售面积与近三个月平均销售面积之比）持续下降，从2015年6月最高点7.5倍降至今年8月的3.2倍（见图29）。整体呈下降趋势！

非住宅库存去化速度的放缓，表现为2018年以来商业营业用房和办公楼销售面积增速趋于下降。如2018年初至2019年8月！商业营业用房和办公楼销售面积增速分别从14.6％、12.0％降至-13.9％、-10.8％（见图30） ，与非住宅需求下降相随的是。非住宅投资增速也呈整体下降趋势  ！虽然今年2月办公楼开发投资增速出现大幅反弹上升，增速由负转正（见图31）。但3-8月又在0值增速附近徘徊  ！后续发展有待进一步观察  ，

2、房企融资环境趋紧 ，房地产投资增速将继续高位趋缓。

2019年1-8月，全国房地产开发投资同比名义增长10.5％。较上月和去年底分别下降0.1和提高1.8个百分点（见图32）！考虑到土地购置费中的分期付款部分是前期土地成交价款分期计入当期投资，并不能反映房地产投资的实际增长 。如果全国房地产开发投资扣除土地购置费用 ！则2018年以来投资增速呈先降后升趋势，与房地产销售面积增速走势较为一致（见图33）  。从几个领先指标看 ！2019年房地产投资增速将继续高位趋缓 ，

一是低利率环境有利于房地产投资资金来源的稳定，根据历史经验。房地产投资与资金成本和流动性充裕程度密切相关！在货币政策宽松期间 ，金融环境较为友好 。表现为资金价格降低、流动性充裕 ！房地产投资增速则提高 ，根据7月政治局会议精神。2019年货币政策要松紧适度！要降低实际利率水平 ，预计全年金融机构的贷款利率将大概率下行。尽管房地产市场仍将坚持“房住不炒”！仍会面临各种限制性政策的约束，但低利率环境有利于房地产资金来源的稳定（见图34） 。房地产投资增速大概率不会出现大幅下降！

二是居民部门加杠杆放缓  ，房企信托融资和海外发债融资收紧 。预计房地产资金来源将继续边际趋紧！2019年1-8月房地产资金来源同比增长6.6％ ，较1-7月降低0.4个百分点。连续4个月放缓（见图35）！从资金来源细项数据看  ，主要源于“其他资金”（由个人按揭贷款、定金及预收款两部分组成 。且定金及预收款占比达到约7成）增速的下降（见图36）！从4月高点的12.8％降至8月的7.8％，由于“其他资金”在房地产资金来源中比重最高。超过50％（见图37）！所以其增速的下降拉低了资金来源增速，“定金及预收款”的高位放缓 。表明居民购房投资趋于谨慎！降低了加杠杆速度，

在“房住不炒”的调控基调下，近期监管层也先后加强了房地产信托融资和房企海外融资的监管。预计未来数月房企融资仍将维持边际趋紧态势！如上半年内房地产企业在资金来源偏紧的情况下，越来越多的房企尝试向海外发债。房企海外发债融资整体回暖！如2018年11月至2019年4月分别达45.3、40.1、66.2、64.2、52.0、110.6亿美元  ，但2019年5-8月房企海外发债放缓至14.6、34.5、60.4和15.8亿美元。低于1-4月份的均值73.3亿美元 ！2019年7月12日  ，国家发改委发布《关于对房地产企业发行外债申请备案登记有关要求的通知》  。要求房地产企业发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务 ！预计未来房企海外发债融资整体仍偏紧，

三是领先指标房地产销售面积增速预示投资增速将高位继续放缓，受房地产调控政策影响 。房地产销售面积增速大幅回落！从2017年2月份的25.1％降至2019年1-8月份的-0.6％ ，增速回落了25.7个百分点（见图38）。但在房地产库存去化进入尾声 ！货币政策相对宽松的阶段 ，我们预计房地产销售面积增速降幅将收窄 。有利于房地产投资增速的稳定  ！但不会改变投资增速整体回落趋势，

四是土地购置面积增速下降，预示房地产投资增速将高位放缓  。受限制性政策的继续从紧和信贷融资的约束！2019年以来土地购置面积增速出现较大幅度下降，1-8月降至-25.6％（见图39）。分城市等级看！一二三线城市土地购置面积增速存在较大分化：2019年以来一、二线城市土地购置面积增速有所提高，三线城市持续为负增长。但8月均转为负增长（见图40）！随着房地产去库存接近尾声 ，房地产企业存在较大的补库存动力 。但受房地产限制性政策和融资政策收紧的约束  ！土地购置面积尤其是三线城市购地面积增速大幅提高的概率较小，将对后期房地产投资产生负面冲击  。