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1、下游：商品房成交量仍偏弱 ，汽车零售跌幅扩大 。票房环比回暖！本周30大中城市商品房成交面积环比有所回升，但本月以来的累计销量同比仍然回落。房企“以价换量”短期见效 ！但也会透支未来需求，往前看地产周期仍然回落。销售很难持续回暖！从土地成交来看，成交面积延续负增。溢价率也仍处低位 ！上周汽车零售和批发仍然负增 ，汽车零售同比大跌一定程度上也与天气突变影响客流有关  。上周观影人次和票房收入环比回升！《冰雪奇缘2》等高评分电影对票房形成支撑，

2、中游：发电耗煤继续回暖，高炉开工回升。焦炉生产率小幅回落 ！本周6大发电集团日均耗煤环比继续回升 ，或存在一定的季节性特征。天气转冷推升耗煤！而同比继续高增，仍是源于去年的超低基数 。本周高炉开工率也小幅回升！但往前看进入供暖季后环保趋严，未来开工率仍有下行压力。焦炉生产率环比也有所回落！大中小型焦化厂开工率延续分化，

3、上游：原油价格小幅上涨，动力煤价格持平 。有色价格涨跌互现  ！本周原油价格小幅上涨，12月初将召开欧佩克大会。在此之前原油仍将维持小幅震荡 ！长期来看全球需求疲软仍是制约原油价格的重要因素，秦皇岛动力煤价格持平。电厂煤炭库存下降  ！LME金属价格涨跌互现，库存涨跌互现  。

4、物价：猪肉价格降幅收窄 ，钢铁价格持续回升。食品方面猪肉价格延续下降！但降幅较上周收窄，往前看供给难有起色。春节逐渐临近 ！需求季节性回升，涨价压力仍然存在。蔬菜和水果价格均上涨  ！非食品商品类价格涨跌不一，煤价格小幅回升 。钢价格持续回升  ！主要受需求强劲、库存较低以及前期产量回落等因素影响 ，整体需求仍未改善 。工业品价格下行压力仍然较大！

5、流动性：公开市场净回笼 ，流动性合理充裕。本周央行未开展逆回购操作  ！逆回购到期3000亿元 ，公开市场累计净回笼资金3000亿元；同时600亿国库券定期存款到期。并开展了2019年第六期央行票据互换（CBS）操作60亿元！银行间利率小幅回升  ，银行体系流动性总量仍处于合理充裕水平 。

风险提示：经济下行，政策变动

唐军、张晗（研究助理）：情绪择时周报（191201）：市场情绪改善，短期或有反弹-20191201。

市场情绪综合得分从36分上升至41分，其中北上资金由于MSCI扩容大幅净流入。公募仓位环比上升！产业资本减持现象仍然显著  ，价量指标显示出市场的赚钱效应环比持平。整体来看投资者情绪有所回升！短期内股指出现反弹概率较大 ，

根据我们的模型估算，公募基金整体仓位从前期80.7%上升至82%  。公募仓位此前曾连续六周下降！近期仓位阶段性上升 ，体现出机构情绪边际改善。

当前IF、IH、IC均处于贴水状态，其中IH贴水0.04%  。IF贴水0.03%！IC当前贴水0.28%，50ETF期权隐含波动率为15.9。处于过去一年较低位置！从绝对值来看衍生品指标变化不大 ，

截止目前过去30日产业资本净减持525亿 ，处于过去一年最高位。北上资金过去5个交易日净流入319亿！创出历史新高，

两融余额当前为9660亿，处于过去一年82.4%分位水平 。从筹码浮盈来看！万德全A指数的浮盈为-1.04%，沪深300为1.97%。中证500为-1.5%！目前60日线以上股票占比为22%，120日线以上股票占比27%。从几个量价指标看市场赚钱效应环比下降！

风险提示：市场系统性风险，监管政策超预期变动。外部环境超预期变化！

笃慧、曹云：钢价尚未隐含过度乐观的情绪-20191201 ，

投资策略：本周上证综合指数下跌0.46%，钢铁板块上涨0.42%。尽管11月钢价出现快速上涨！但钢市情绪并不亢奋，外贸商未有主动囤货打算。近日钢价的调整一方面来自超短线投机盘的修正 ！另一方面天气转冷后需求也将出现季节性回落，淡季来临在即。后期钢价更多取决于外贸商冬储意愿的边际变化 ！由于当前冬储意愿很低 ，钢价尚未隐含过于乐观的情绪 。这对淡季钢价是件好事 ！中短期内钢价与钢铁利润有望维持相对高位，钢铁股估值偏低。PB普遍与2016年初行业基本面极差时相当！而当前盈利已重新靠近2018年暴利时的平均水平，股价存在修复空间 。关注华菱钢铁、新钢股份、三钢闽光、方大特钢、宝钢股份等标的 ！此外继续推荐钢铁新材料类个股钢研高纳（受益于航发国产化的高温合金龙头）、久立特材（推荐逻辑详见报告《高股息率的不锈管龙头》）及特钢龙头中信特钢（推荐逻辑详见报告《弱周期下的成长股》），

风险提示：宏观经济大幅下滑导致需求承压；供给端压力持续增加，

孙颖、祝仲宽（研究助理）：短期内玻纤库存呈缩减趋势 ，重视塔牌价值修复机会-20191201 。

本周观点：中长期持续看好B端品牌建材龙头（三棵树、亚士创能、蒙娜丽莎、北新建材）；重视塔牌集团Q4的超额收益机会；积极战略布局玻纤龙头（中国巨石和中材科技）；关注石英股份半导体认证进展（菲利华和石英股份），

一、本周我们外发了玻纤细分子领域电子纱的专题深度《百亿市场需求高增  ，龙头企业进军高端》。核心要点如下：在PCB产业链景气向上以及汽车、5G等新兴需求催化下  ！电子纱作为性能优异的覆铜板增强绝缘材料  ，伴随自身技术演化具有量增、质提和价涨的高成长属性 。

终端需求：PCB产业链景气向上和产业比较优势（国内PCB产值占比超过51%）是决定电子纱终端需求的核心因素 ，Prismark预计2023年全球和中国PCB产值将达到747和423亿美元 。2018-23年CAGR为3.7%和5.6%！直接需求：刚性覆铜板是电子纱的主要需求来源，电子纱占覆铜板成本22%~26% 。CCLA统计 ！2018年我国刚性覆铜板产量为5.93亿平方米，同比增长5.4%。产能利用率自15年呈现稳步提升的态势  ！达到78.8%，从主要覆铜板企业的出厂价来看。价格也从16之后开始稳步提升  ！结构变化：高频高速覆铜板渗透率提升，电子纱（布）结构升级潜力大 。

国内电子纱市场规模约100亿：以2018年我国电子纱需求量64.3万吨为测算基准 ，我们预测2019-23年我国电子纱需求量分别为69/74/79/87/93万吨。复合增速为7.7% ！若以10000元/吨价格计算，市场规模约达93亿元 。

电子纱行业集中度高（全球CR3 33%；国内CR3 51%），技术、资金、客户认证壁垒高  。昆山必成、建滔化工和中国巨石位居全球产能前三！

中国巨石：电子纱产能有望持续扩张 ，成本控制和技术实力领先。目前电子纱利润率水平受行业供需影响处于底部区间  ！后续若价格上涨，将带来较大的利润弹性。我们假设后续电子纱价格在当前基础上（含税7900元/吨）分别上浮5%、10%、20%、30%！则中国巨石10.5万吨电子纱产能净利润绝对值将分别增加3120/6240/12479/18719万元，

二、对玻纤行业整体的观点如下：泰玻等企业率先打响涨价信号 ，价格下行风险有限。行业底部有望逐步确认 ！静待需求复苏  ，建议战略配置中国巨石。持续关注中材科技！考虑到当前的供需关系以及巨石对四季度价格的态度还是以稳为主 ，我们判断低端纱价格的拐点可能会在过完年之后二季度开始。从供需关系上来看！供给端：从当前位置往后看一年，全球的产能边际净增加小于10万吨；需求端 。我们判断明年的需求不会比今年差（汽车产销情况逐步企稳、风电需求持续向好、电子纱需求稳中有升、工业和建筑建材需求基本稳定；趋势上向好！但幅度上有待确认） ，在当前无碱粗纱第二梯队企业不赚钱 。小企业亏现金的成本支撑下！我们判断2019Q4和2020Q1是价格底部区间，待2020Q2旺季来临之后。价格有望稳中回升  ！

三、品牌建材：竣工持续回暖+龙头企业市占率提升（B端：地产商和精装修占比提升）+产能释放+前期投入逐步进入收获期 ，

近期统计局出的8/9/10月份的竣工数据已经三个月同比增速为正，竣工回暖的逻辑得到验证  。对to B品种（三棵树、亚士创能、蒙娜丽莎、帝欧家居、东方雨虹等企业）！在近年房企持续提升集中度的情况下 ，相关品牌建材企业深度绑定龙头房企  。增长确定性较高（由于整个链条高杠杆！主要风险来自于信用环境），To 小B 品种北新建材除了传统石膏板主业有望受竣工端回暖之外 。龙骨及防水业务拓展都是值得重点关注的；另外凭借品牌优势适度介入To B端也是公司维持竞争力的合理选择！To C端品种伟星新材受行业影响  ，短期业绩承压。主要期待来自于渠道端带有协同效应的品类扩张 ！

四、水泥：本周全国水泥市场价格环比继续上行，涨幅为0.4% 。价格上涨区域主要是安徽、福建、广东等地！幅度20-30元/吨；价格下跌地区主要是河南，幅度20-50元/吨。11月底国内水泥市场价格延续上行态势  ！但上涨幅度已有所收窄，分区域看华东和华南地区下游市场需求保持旺盛。企业库存均在偏低水平 ！可支撑价格在高位稳定至淡季来临；西南地区受降雨、需求略偏弱以及贵州低价水泥冲击等不利因素影响  ，企业推涨落实可能性不大 。多将平稳为主；进入12月份后 ！随着需求减少，华北、西北地区将陆续开始执行错峰生产。

我们维持Q4投资策略报告中的判断，Q4前半段同比去年更强  。Q4后半段同比去年偏弱 ！

水泥股投资：从年内预期差角度看，广东区域和西北地区值得关注  。广东地区上半年水泥产量呈现2.4%的下滑！核心原因是上半年雨水天气较多（我们粗略统计比去年上半年多30天左右） ，而广东的地产和基建数据并不差。因此我们认为上半年部分水泥需求将延迟至Q4释放！而广东水泥行业定价较为市场化，因而上半年水泥价格表现疲软 。一旦下半年需求出现回暖！价格是具备上涨动力的；区域内龙头企业（塔牌集团  ，华润水泥）盈利端的预期差值得关注。开年以来货币环境相对宽松！尤其是财政发力明显；专项债融资的预先放松叠加大量区域建设规划为基建能力端保驾护航 ，我们认为区域内的水泥企业（天山股份、祁连山、西部水泥）将受益于需求端回暖带来的弹性 。长期仍然关注价值和现金流  ！长期来看分红能力和资产价值仍然是核心 ，海螺水泥已经进入净资产推升市值阶段。虽然以年的时间维度看！后续价格和盈利有回归均值可能 ，但是资产端的安全边际已经逐渐明晰 。我们仍然建议看长做长！

五、新材料（石英玻璃）：持续推荐菲利华，下游行业（半导体和军工）趋势向好 。公司具备核心技术竞争力！定增实行半导体品类扩张和军工复材延伸，预计未来几年持续高增。积极关注石英股份！高端领域需求打开+产能扩张奠定公司成长基础 ，

六、玻璃四季度供需关系良好，旗滨集团承诺较高分红比率（当前预期股息率水平约为7%）  。我们认为资产的安全边际是较高的！可以博弈四季度景气行情，

中泰策略:龙头价值穿越周期 积极拥抱新材料_贵州淘宝食品流通许可证怎么办理

风险提示：房地产、基建投资低于预期，宏观经济大幅下滑。供给侧改革不及预期、政策变动的风险！玻纤价格下滑超预期，新材料企业定增项目不及预期。

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谢鸿鹤、李翔：有色行业的两大积极信号：嘉能可M钴矿提前停产，全球PMI“探底回升”20191201 。

行情回顾：本周 ，A股整体下跌 。有色板块表现优异！跑赢上证综指0.59个百分点 ，钴锂板块表现亮眼。商品市场虽经济数据探底回升信号不断增加  ！但中美外贸商谈悬而未决，地缘风险事件不断。Comex黄金价格较上周环比上涨0.11%；基本金属涨跌互现  ！LMEX指数环比前周下跌0.3%；小金属价格普遍下跌，需求端季节性减弱仍为普遍原因。MB钴（标准级）、MB钴（合金级）、金属钴较上周下跌4.6%、2.2%和1.4%；电池级碳酸锂、电池级氢氧化锂价格分别下跌1.8%和5.3%；轻重稀土价格分化  ！氧化镨钕持稳，氧化镝上涨3.2%。

【本周关键词】：中国制造业PMI重回荣枯线以上  ，美国经济数据短期存韧性。嘉能可Mutanda矿提前停产！

宏观“三因素”总结：经过从17年11月份至今近24个月的时间，基钦周期“探底回升”信号继续增加。时间长度也较为符合历史规律！这与全球各经济体亦持续的降息宽松和逆周期调节有直接关系，具体来看：1、中国。制造业PMI重回荣枯线以上 ！给出经济企稳积极信号：11月制造业PMI为50.2，较上月回升0.9个百分点。自5月以来首次重回荣枯线以上 ！从分项指标来看  ，供需均有所回暖 。制造业PMI生产回升1.8至52.6  ！新订单回升1.7至51.3；2、美国  ，经济数据表现强劲。短期或暂缓降息：11月Markit制造业PMI初值52.2！创近期新高三季度GDP增速以及新屋销售数据均好于预期，此外美联储发布褐皮书表示美国经济处于缓慢扩张中 。这进一步强化了市场对于短期暂缓降息的预期；3、欧洲！欧元区经济持续疲软，货币政策延续宽松  。欧元区11月制造业PMI环比有所改善  ！但仍处于荣枯线以下  ，此外通胀、消费、外贸数据同样低于预期。我们需要密切关注后续全球经济体进一步回升迹象  ！

钴：嘉能可提前关停Mutanda ，现货价格短期虽回调 。但预计空间不大；更重要的是中长期来看 ！消费电子与新能源汽车需求增长，与海外供给减产将形成周期共振。我们仍维持钴供需在未来一年或将剧烈“扭转”的判断！目前处于第四轮上涨周期的前半段  ，1、海外电动化进程加速：根据大众新战略规划。未来5年大众EV销量CAGR+97%  ！其中19年10万  ，20年40万。2025年300万  ！2029年之前交付2600万EV和600万PHEV；此外 ，11月21日特斯拉将推出Cybertruck。正式进军皮卡市场  ！特斯拉Cybertruck订单近15万，预计2020年下半年开始交付。全球皮卡市场规模超过500万台！由此拉开了皮卡电动化市场的序幕；2、新能源汽车政策呵护依旧：10月新能源汽车销量同比下滑45%  ，动力电池产量同比下滑5.4%。市场普遍担心钴锂下游需求疲软  ！钴现货价格短期回调，但根据工信部起草的《新能源汽车产业发展规划（2021-2035）》（征求意见稿）。到2025年  ！新能源汽车销量占当年汽车总销量的20%；到2030年，新能源汽车销量占当年汽车总销量的40%。按照2018年汽车销量（约2800万辆）进行计算 ！2025年、2030年新能源汽车销量可达到560和1120万辆，2018-2025年CAGR为24% 。2025-2030年CAGR为15% ！此外据路透社资讯，德国有计划在2020年起将插电式混合动力车的补贴从3000欧元提高至4500欧元。新能源汽车长期发展趋势仍然向上；3、供需共振 ！20-21年或将发生趋势性扭转：嘉能可Mutanda矿由于难以获得硫酸，提前一个月停产 。供给逻辑进一步兑现  ！Mutanda停产时间主要集中于2020-2021年 ，叠加新能源汽车和消费电子需求的继续攀升。供需格局或将大幅改善  ！20-21年供需结构或将趋势性扭转；4、历史周期角度，钴当期处于第四轮上涨周期的前半段：钴历史上往往拥有十年以上大周期。需求变革是价格上行的核心驱动 ！而由于供给高度集中 ，往往伴随着供给共振  。16-17年或许仅仅是上行周期的前半段——全球电动车的爆发 &5G“换机潮”！将引起的需求端的“新”变化，后续空间可能会更加广阔 。

锂：西澳矿山“出清”信号不断，锂价已进入底部中枢  。与钴价类似锂价近一年走势以单边下跌为主！碳酸锂（电池级）、氢氧化锂（电池级）较2018年高点下跌了近60%，目前价格已经跌至成本线附近。近期行业的底部特征也是不断出现：1、由于现金流的压力！高成本矿山Bald Hill宣布破产重组；2、Galaxy表示将缩减其Mt Cattlin的运营情况，预计其开采量减少约40%。并将全年的产量指引从之前的21万吨/年削减至19.3万吨干精矿；3、Lithium Americas将Thacker Pass锂矿预算由5.81亿美金削减至4亿美金！并将目标产能规模缩减1/3（约1万吨）；4、澳大利亚矿业公司Mineral Resources与Albemarle Corp成立的合资公司MARBL宣布，决定暂停Wodgina项目的运营——Wodgina项目原设计锂精矿产能75万吨 。三季度完成了3300吨锂精矿试样发货！未来计划配套5-10万吨氢氧化锂产能；5、2019年第三季度Pilbara开始削减产量，未来生产计划将根据市场情况进行调整 。2019年Q3生产锂精矿2.13万吨  ！环比下降67%；6、Nemaska Lithium决定暂时关闭Whabouchi锂矿（设计锂精矿产能21.5万吨）的运营 ，此外Shawinigan（设计氢氧化锂产能3.7万吨）的湿法冶金工厂也将在完成剩余的订单后关闭。我们认为在未来可以看到更多格局重塑的事件 ！同样受益于全球电动车的爆发 &5G“换机潮” ，锂供需格局同样也将明显改善 。

贵金属：中美外贸商谈不确定性仍存，美国经济数据短期韧性较强 。黄金价格震荡调整！当前我们仍维持实际利率易跌难涨的判断，金价上行周期仍未走完。周初美国公布的经济数据短期表现强劲 ！三季度GDP增速以及新屋销售数据超市场预期，美联储发布褐皮书表示美国经济处于温和扩张中。黄金价格向下调整；随后在风险事件刺激下！Comex黄金价格反弹至1470.40美元/盎司 ，我们认为真实收益率易跌难涨。金价上行周期仍未走完  ！目前仍处于本轮金价上涨周期的前半段（即名义利率下行为特征 ，通胀对真实收益率贡献不大）  。

基本金属：库存周期出现“探底回升”迹象，基本金属价格有望上行。库存仍将继续去化 ！关注处于中周期起点的电解铝，1、电解铝：国内电解铝社会库存约75.5万吨 。较前周减少4.4万吨！本周氧化铝价格继续回调 ，吨电解铝盈利收窄至795元；2、铜：TC整体持稳。2020年长单TC确定为62美元/吨！铜精矿进口量大幅提升，基本面压力仍然较大。库存将继续去化；3、锌：精矿供需变化不大TC持稳 ！锌锭库存略有下降；4、锡：供需双弱  ，锡现货价格承压 。综合来看我们更为看重产业格局以及周期的变化！中长期来看“电解铝产能红线”—— 4500万吨左右  ，2020-2021年有效产出3900-4000万吨一线 。行业格局将会是“产出顶、库存底”！

投资建议：我们建议围绕不变的趋势和产业逻辑做选择： ，

1、新经济新周期：1）钴方面 ，嘉能可Mutanda已然停产。2020-2021年钴供给明显减速！短期虽受淡季影响而价格走低 ，但中长期来看。消费电子与新能源汽车需求增长与海外供给减产大概率将形成共振 ！目前处于第四轮上涨周期的前半段，2）同样西澳矿山“出清”不断 。关停/减产给出的锂底部信号愈发明确！需求定方向锂也或将与钴一起迎来供需结构的明显改善  ，3）钕铁硼磁材行业有望随着新能源车产品导入并放量  。或迎来新一轮景气周期！

2、逆周期调节：全球宽松逆周期调节或将延续，目前三大经济体PMI给出了“探底回升”积极信号  。我们需要密切观察下一轮库存周期逐渐开启的更多信号 ！1）黄金上行趋势并未完结，当前金价上涨处于经济回落的第一阶段——即交易国债收益率下行的投资时期。只有在经济复苏初期通胀明显上行后！才会走完本轮周期 ，2）供给侧改革大方向未变  。电解铝产业结构变化并未被市场所关注——“产能红线”推动供需格局逐渐演绎为“产出顶、库存底”！低成本扩张龙头企业将充分受益，

3、核心标的：寒锐钴业、天齐锂业、赣锋锂业、正海磁材、紫金矿业、云铝股份、神火股份（煤炭组）、中国铝业、山东黄金、盛达矿业等，

风险提示：宏观经济波动、进口以及环保等政策波动带来的风险，新能源汽车销量不及预期的风险等  。

倪一琛：一二手房成交维稳，云南放开租赁房落户-20191201。

一手房：成交环比增速3.49% ，同比增速3.05%（按面积） 。

本周中泰跟踪的40个大中城市一手房合计成交面积502.86万方 ，环比增速3.49%。同比增速3.05%  ！其中一线、二线、三线城市一手房成交面积环比增速分别为0.27%，20.72%。-16.87%；同比增速分别为-11.25%！4.40%7.85%

二手房：成交环比增速-6.70%，同比增速34.04%（按面积）  。

本周中泰跟踪的14个大中城市二手房合计成交面积123.67万方 ，环比增速-6.70%。同比增速34.04%！其中一线、二线、三线城市二手房成交面积环比增速分别为-7.36%  ，-10.40%  。15.16%；同比增速分别为25.40%！38.77%，36.78% 。

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库存：可售面积环比增速9.37%（按面积），

本周中泰跟踪的15个大中城市住宅可售面积合计5733.72万方，环比增速9.37%。去化周期31.84周  ！其中一线、二线、三线住宅可售面积环比增速为1.73% ，20.95% 。3.24%一线、二线、三线去化周期分别为42.68周！24.80周，26.41周。

10个重点城市推盘分析（数据来源：中指），

根据中指监测数据，（11月18日至11月24日）重点城市共开盘89个项目。合计推出房源15661套 ！其中一线城市开盘2654套、占比16.95%；开盘项目平均去化率达到70%，其中二线城市平均去化率为67% 。

投资建议：本周，我们高频跟踪的40大中城市一手房成交环比增速-3.49%。同比增速3.05%；二手房成交环比增速-6.70% ！同比增速34.04% ，市场成交量同比上升；重点城市去化率为70%。较上周有所上升！

政策方面我们认为政策调控正在进一步宽松，从行动上看央行继续严格遵循“房住不炒”、“因城施策”策略 。加大对住房租赁市场的金融支持力度；同时近期多地也积极落实房地产调控任务！多地紧跟LPR步伐下调利率水平，广州、云南下发文件加大对租户的补贴及优惠力度 。佛山为协助粤港澳大湾区发展建立区域性住房发展协调机制等都是政策在边际改善的表现；从目的上看  ！“稳房价、稳地价、稳预期”不是要打压行业，目前看来：土地溢价率持续走低。即便促销去化压力也在加大！市场看空情绪浓厚，这些其实已经背离了促使行业健康平稳发展的初衷 。我们看好四季度和明年一季度！“一城一策”式的政策调控或出现宽松多于收紧的结构化改善 ，

行业配置方面，我们坚持此前强调的在四季度超配地产的观点。主要逻辑有以下4点：政策（估值）底部：当前房价地价趋稳 ！基本面下行融资超预期持续收紧  ，政策调控目的达到 。进一步收紧意义不大！目前重点房企19E市盈率平均仅为6.1X  ，估值继续下行空间较小  。上行空间与概率大  ！宽货币：目前行业虽然受到窗口指导 ，但整体或多或少也能收益于已经开始的货币宽松周期  。降准降息带来利好的方向不变 ！业绩确定性：我们测算重点房企全年业绩增速中位数为27%左右 ，在当前全球经济或进入衰退期。市场开始给予业绩确定性板块与标的更高的溢价  ！地产股业绩确定性优势凸显  ，高分红：地产行业放慢扩张主动降杠杆后  。整体开始提高分红！目前重点房企股息率平均高达4.5%，

配置建议：看好Beta修复基础上的Alpha个股，首先当前板块具备估值提升机遇：政策（调控和融资）边际改善带来的估值修复；年末释放业绩带来的估值切换。其次个股方面！结构分化加速：由融资-拿地-利润、管理-效率-费用、品牌-产品-溢价等多维度传导分化，在行业下行期尤其明显 。类似制造业产能出清！行业集中度继续提升，龙头利润改善明显的逻辑。最后从择时角度看：历次周期中 ！市场底领先政策底，政策底部领先基本面底（销售反弹）  。现在政策正在改善！观望时间过长，或错失最佳投资时机。

推荐受益于集中度持续提升，在行业下行期存大量整合机遇的行业龙头：万科、保利、融创中国；及致力于降杠杆、提分红、优化内控的成长一线：华夏幸福、旭辉控股集团  。

风险提示：三四线销售下行压力继续加大；流动性持续收紧，

谢楠：周度观点19W48：生物素继续上涨 ，制造业PMI重回荣枯线以上-20191201。

本周板块行情表现：板块跑赢大盘，年初以来仍落后大盘。

本周化工（申万）行业指数涨幅为0.44%，创业板指数下跌0.89%。沪深300指数下跌0.55%！上证综指下跌0.46%，化工（申万）行业指数跑赢大盘0.90个百分点。2019年初至今 ！化工（申万）行业指数上涨幅度为14.78%，创业板指上涨幅度为37.09% 。沪深300指数上涨幅度为29.14%！上证综指上涨幅度为16.54%，化工（申万）板块落后大盘1.76个百分点  。

本周重点新闻：制造业PMI重回荣枯线以上 ，

11月30日，国家统计局发布的11月份PMI指数为50.2%。比上月上升0.9个百分点 ！其中生产指数、新订单指数和供应商配送时间指数高于临界点，原材料库存指数和从业人员指数低于临界点 。大型企业PMI为50.9% ！较上月高1.0个百分点；中型企业PMI为49.5% ，比上月高0.5个百分点；小型企业PMI为49.4% 。比上月高1.5个百分点！制造业市场供需两端均有改善，经济转稳迹象逐渐显露。然而本月制造业PMI明显回升是由多个积极因素共同带动！从价格和库存指数来看，制造业回升动力仍需夯实  。

本周价格、价差变动情况：多数产品价格回落 ，需求压力仍存。

产品价格涨幅居前品种包括：生物素（+17.1%）、丙酮（+9.7%）、丁二烯（+6.8%）、石脑油（+6.5%）等；价格上涨原因主要为供给趋紧、冬日用气需求上涨等，产品价格跌幅居前品种包括：联苯菊酯（-11.1%）、氯化铵（-10.9%）、维生素D3（-9.5%）、己二酸（-8.4%）、DMC（-8.1%）等；价格下跌原因主要包供给持续增加、下游需求淡季 。本周尼龙66、甲基环硅氧烷、电石法PVC等产品价差扩大！百草枯、己二酸、PTMEG、草甘膦等产品价差缩小 ，

中泰策略:龙头价值穿越周期 积极拥抱新材料_贵州淘宝食品流通许可证怎么办理

投资观点：龙头价值穿越周期，积极拥抱新材料机遇。

原油偏多震荡 ，国际环境回暖略有提振  。建议关注海油工程！

云南淘宝食品流通许可证怎么办理

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传统大宗仍在寻底 ，龙头价值穿越周期  。受经济周期及外部环境影响！化工行业中传统大宗产品处于下行趋势之中，作为化工行业主体。10月份的化学原料及化学制品制造业PPI当月同比下降-6.20！连续10个月为负  ，且降幅环比扩大0.70pct 。建议关注质地优异、具有核心竞争力的龙头企业：周期下行期  ！龙头企业扩大优势  ，同时估值明显偏低。或实现穿越周期 ！如万华化学、华鲁恒升、扬农化工、新和成、桐昆股份、恒力石化 ，

新材料：积极拥抱产业革新与供应链重塑  ，科学技术进步推动终端需求革新。带动高端制造产业升级和发展 ！在此过程中产业革新会对材料性能提出更高的要求，推动新材料产业快速发展。建议关注产业革新与供应链重塑标的：万润股份、国瓷材料！此外建议关注优质成长性公司：中旗股份、海利得，

风险提示事件：宏观经济下行风险、原油价格波动风险、企业经营风险  ，

范劲松、房昭强（研究助理）：市场的噪音与我们的信心-20191201 ，

短期市场噪音实属正常 ，中长期板块信心仍足 。今年以来食品饮料累计涨幅明显 ！再度跑出显著超额收益，截止11月底。2019年申万食品饮料指数上涨65.07%！涨幅位居全行业第一 ，且机构抱团明显。板块持仓不断创历史新高 ！在这样的背景下，近期部分机构资金为锁定全年收益而作出一定减仓或调仓 。短期噪音对板块产生阶段性影响！实属正常但是我们对板块的信心来自于对产业基本面的理解  ，食品饮料商业模式好、韧性强  。消费升级以及品牌集中依旧是食品饮料最主要的逻辑！龙头企业具备明显的品牌优势  ，有望获取更好的成长。我们继续看好各个细分领域龙头的投资机会 ！

白酒：近期噪音较多，板块出现调整。本周茅台批价2300-2330元！普五批价900-910元 ，名酒批价继续保持平稳。本周白酒板块整体出现调整 ！白酒（申万）指数下跌3.54%，贵州茅台下跌5.44% 。我们认为主要有以下三点原因 ！我们一一作出解读：，

1）噪音一：消费税会影响行业吗？据云酒头条报道  ，消费税法征求意见稿有望在年底前公布  。公开征求关于消费税征收环节后移的意见  ！引发了市场对于可能将白酒纳入征收范围的猜测，我们认为正如我们之前分析的 。首先由于白酒流通渠道复杂、可控性差  ！因此消费税对白酒征收难度大、可行性低；其次即便征收，对高端酒而言可以将消费税转嫁给流通环节 。反而能一定程度增厚厂家利润！对渠道力弱的酒企会压缩渠道利润而产生负面影响 ，因此将加剧行业分化。高端酒相对受益！因此应辩证看待这一政策的影响  ，

2）噪音二：茅台搭售影响提价吗？据云酒头条报道，本周“标准与认证服务发展论坛”上透露今年春节期间茅台酒仍将以1499元的价格销售。但同时需购买500元的贵州特产 ！引发了市场对于年底茅台不提价的预期，我们认为首先不必过于纠结提价时点。当前需求持续强劲使得量价主动权掌握在厂家手中！茅台有能力通过量价配合（提价或放量）的方式保障明年业绩稳健增长；其次当前丰厚的渠道价差为茅台提供了充足的提价基础 ，未来茅台渠道价差终将回归正常。

3）噪音三：机构抱团结束了吗？临近年底部分抱团资金提前兑现盈利，可以看到除白酒外医药板块也明显下跌  。恒瑞、爱尔本周分别下跌3.46%、4.93%！我们认为这属于年底资金的正常行为 ，与基本面无关。事实上在明年宏观经济放缓、外部不确定性事件增多的背景下！名酒等核心资产的稀缺性将持续得到强化，机构抱团远没有结束 。因此近期适当调整反而为明年留出更多空间！

啤酒：吨酒收入与吨成本增速差扩大推动盈利能力快速提升，明年一季度业绩值得期待。根据国家统计局数据！2019年1-10月啤酒行业规模以上企业累计产量为3343.14万千升，同比增长1.05%；销售收入为1384.95亿元  。同比增长6.17%；利润总额为139.12亿元！同比增长16.11% ，1-10月啤酒行业保持5%左右的价格提升速度。延续了前三季度的趋势  ！主要受益于结构升级以及二季度以来增值税下调红利 ，前十月利润总额增长16.11% 。高于前三季度的13.88% ！反应出10月行业利润增长良好 ，一方面吨酒收入延续了稳健提升的趋势；另一方面吨酒成本环比企稳 。在2018H2成本大幅上涨的情况下！成本同比增幅收窄，吨价与吨成本增速剪刀差扩大。利润率加速提升  ！展望明年一季度受益结构升级+提价预期落地+增值税下调三重利好 ，ASP增速和利润增速均有望超预期。该种情况在2019Q2同样出现过 ！青啤今年单二季度ASP增长6%  ，扣非利润增长35% 。均大幅超市场预期！因此我们认为明年一季度啤酒业绩增长值得重点关注，明年全年看在吨酒收入持续提升的情况下。玻瓶价格预计高位企稳 ！大麦价格有望进入下行周期，成本端压力进一步减弱。我们认为明年毛利率对比今年有望加速提升 ！继续重点推荐青岛啤酒、华润啤酒、重庆啤酒 ，

11月组合：顺鑫、啤酒表现靓丽 ，本月推荐组合标的涨跌幅分别为贵州茅台（-4.32%）、古井贡酒（-2.03%）、顺鑫农业（10.00%）、青岛啤酒（7.85%）、安琪酵母（0.10%）。组合收益率为2.32%！同期上证综指下跌1.95% ，组合领先上证综指4.27% 。

投资策略：近期消费总体表现稳健，茅台价格的回落也实属正常 。我们了解茅台的开瓶率比较高 ！无需过多担心社会库存，中长期来看行业结构性机会依旧明显。我们长期最看好高端白酒  ！重点推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖、顺鑫农业、山西汾酒、古井贡酒、今世缘、口子窖、洋河股份等；啤酒板块行业拐点已现 ，持续推荐华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒；食品重点推荐中炬高新、元祖股份、海天味业等。保健品行业建议关注汤臣倍健  ！肉制品行业积极关注龙头双汇发展等，

风险提示：三公消费限制力度加大、消费升级进程放缓、食品安全  ，

刁凯峰、唐翌（研究助理）：猪价下跌何时休-20191201，

11月猪价持续下跌，其中东北、华北地区集中出栏成为影响本轮价格下跌最关键的因素 。我们认为近期北方区域的集中出栏是疫情风险、政策等多方面因素影响的结果  ！本文简单梳理近期价格走势的影响因素，并对11月30日起正式试点实施的《关于中南区时点实施活猪调运有关措施的通知》进行解读  。我们认为《通知》施行后预计将对猪价、行业格局起到较大影响！

从价格和出栏体重两方面看，南方区域整体变动不大。主要是东北和华北地区带动价格下跌 ！对应出栏体重看，东北及华北地区近两周的出栏体重也都出现了10公斤左右的下滑。同时仔猪和后备母猪的销售价格也普遍存在超平均水平的下跌！根据我们草根调研情况了解，养殖户近期集中出栏是导致价格北方区域价格超跌的核心原因。受北方生猪大量南调影响！南方价格呈现同步下跌趋势，进一步看养殖户集中出栏的原因在于（1）冬季疫情风险增加。养殖户倾向于集中出栏降低风险（2）11月30日起！中南六省开始禁止非中南区活猪调入 ，受此影响出栏和南调的生猪数量明显增加。

从目前的价格走势看，即使在集中出栏的情况下。猪价仍旧稳定在30元/公斤附近的高位！供应短缺的局面无需多言  ，当前阶段的提前出栏。实际上是加剧了后期供应短缺的局面！叠加冬至临近，判断需求端有望转暖回升。解释供应短缺+需求提振！我们判断年前猪价有望开启新一轮急速上涨行情  ，

《关于中南区时点实施活猪调运有关措施的通知》预计于11月30日开始试点实施，其中：

（1）中南区指广东、福建、江西、湖南、广西、海南省 ，疫情前六省整体产能占全国25%-30% 。其中广东、福建为猪肉调入大省、江西、湖南、广西为调出省！区域整体产能均衡，2019年上半年 。中南区受疫情影响严重  ！当前价格处于全国领先状态  ，反映中南区整体猪肉供需较全国平均水平偏紧。

（2）11月30日起 ，禁止非中南区的活猪调入中南区（种猪、仔猪除外；在2020年11月30日前 。符合中南区跨大区“点对点”调运备案要求的生猪除外）！我们认为该项规定是导致近期北方区域集中抛售生猪的关键因素之一，从当前草根调研的情况看 。中南区生猪供应难以支撑需求  ！因此判断通知生效后，短期区域价格将呈现分化态势 。此外判断12月开始  ！随着禁止活猪调入的规定实施后  ，北方集中抛售也将告一段落  。价格有望企稳反弹！

（3）加快推动“调猪为运肉” ，支持大型养猪企业集团在省域内或同一区域内布局产业链  。长期看政策始终坚定不移地推进“运肉”！同时支持养殖企业向产业链下游延伸，由于我国生猪消费以鲜肉为主。因此猪肉本身难以形成高品牌议价能力  ！因此下游渠道商、食品厂商向上游整合的概率较小，叠加政策、疫情等多方面因素的推动下。我们认为养殖企业有望加速实现市占率提升及对产业链上下游的整合！未来有可能成为产业链最具定价能力的参与主体，

整体判断我们认为随着《通知》开始实施，集中出栏的问题有望缓解。猪价有望止跌回暖 ！但是类似于此前的生猪跨省调运实施 ，随着大区划分的生效。区域猪价将会逐步出现分化  ！

风险提示：农业政策落地不达预期；猪价、鸡价走势不达预期 ，

康雅雯、夏洲桐：关注营销、贺岁档催化行情，云游戏高热度持续-20191201。

本周行情：本周传媒板块下跌2.16%，跑输沪深300（-0.55%）、创业板（-1.50%）与中小板（-0.86%） 。涨幅位于全行业下游水平 ！

年末购物节迎来营销旺季，关注行业内困境反转标的。根据CTR的最新数据 ！2019年前三季度国内全媒体广告花费同比下滑8.0%，较上半年跌幅收窄0.8个百分点。我们认为前三季度广告行业整体下滑的原因主要在于几大广告主行业的景气度低迷！比如汽车、互联网等行业 ，当前临近年末 。各大购物节叠加品牌促销活动！广告主全年预算有望集中释放，迎来一波营销旺季。建议关注营销板块和行业内困境反转标的 ！

贺岁档逐渐临近  ，电影院线版块迎来主题性机会。2020年贺岁档大片云集！优质影片百花齐放，目前已经定档的影片有《唐人街探案3》（万达电影出品、王宝强刘昊然主演）、《姜子牙》（光线传媒出品、《哪吒》续作）、《紧急救援》（林超贤导演、彭于晏主演）、《囧妈》（徐峥导演、“囧系列”续作）、《中国女排》（陈可辛导演、巩俐主演）。我们认为观影需求在优质供给的刺激下仍有着巨大释放潜力！看好春节档头部作品拉动票房再创新高 ，利好电影院线版块。

游戏版块高景气度持续  ，大厂相继推出云游戏平台。行业集中度进一步提升 ！继谷歌上线云游戏平台Stadia之后，微软、亚马逊也有望在明年推出云游戏服务。国内方面腾讯发布了腾讯即玩、CMatrix、START三款云游戏平台！网易推出网易云游戏BETA平台，移动推出了咪咕快游涉足云游戏产业  。我们认为在云游戏时代！订阅模式或将崛起，行业格局将更加向巨头集中化 。微软X019发布会XGP中加入了大量的新游戏 ！google的Stadia平台也将推出订阅与付费并行的模式 ，云游戏将带来新的内容展现平台。拉动新增用户和ARPU值  ！我们建议重点关注游戏版块中业绩增长确定性较高的龙头公司，

5G流媒体技术迭代  ，应用端大屏超高清行业最先受益 。我们认为 5G时代在其应用端最先受益的是5G高带宽的特性  ！超高清内容+大屏展示  ，内容的体验方式和体验感都将得到明显增强。用户消费内容的方式也有望逐步丰富！建议关注大屏超高清行业相关标的，

投资建议：（1）游戏板块重点推荐三七互娱、完美世界、吉比特；（2）受益5G发展的VR/AR、大屏超高清等板块  ，重点推荐：芒果超媒、新媒股份；（3）营销板块重点推荐分众传媒、华扬联众、蓝色光标；（4）出版板块重点推荐南方传媒、中信出版；（5）其他行业细分龙头公司  。重点推荐平治信息、值得买！