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房地产周报：佛山放松人才购房政策 龙头房企11月销售成色不减 ，

类别：行业 机构：东北证券股份有限公司 研究员：张云凯/沈路遥 日期：2019-12-02 ，

市场表现：上周申万房地产板块收于3886.57 点 ，上周累计上涨0.49%。同期上证综指累计下跌0.46%！深证成指累计下跌0.46%，沪深300 累计下跌0.55%；横向对比  。板块表现位于上游  ！

行业动态：新城控股发布公告 ，董事会同意公司与西藏新城悦签订《物业服务框架协议》。约定2020 年西藏新城悦在11.73 亿元内继续为公司提供物业管理及相关增值服务 ！这保障了港股上市公司新城悦服务未来收入的确定性，

行业新闻：多城市发布落户利好政策  ，四川天府新区发布《通知》称。直管区招商引资企业(机构)员工、行政企事业单位员工、引进(推荐)人才三类人员 ！购买直管区范围内的住房不受户籍、社保缴纳时限的限制 ，

佛山完善人才购房政策  ，在佛山市工作、具有本科及以上学历或中级工及以上职业资格的人才。首套购房不受户籍和个税、社保缴存限制  ！截至2019 年三季度末，投向房地产的信托资金余额2.78 万亿元 。较二季度减少1480.67 亿元 ！环比下降5.05%，这是自2015 年四季度以来 。首次出现新增规模的环比增速负增长 ！

土地交易：11 月18 日-11 月24 日，全国100 大中城市合计供应土地规划建筑面积3571.11 万平米。合计成交土地规划建筑面积1299.65 万平米 ！成交总量环比增长19%；当周土地成交楼面均价为4794 元/平米 ，溢价率5.73% 。环比下降仍处于今年以来的低位 ！城市土地成交总价为623.05亿元  ，其中一线、二线、三线城市分别占比48.27%、21.41%、30.32%。

重点事件点评： 克而瑞如期公布1-11 月百强房企销售榜单，单月销售延续上月强势表现。环比上涨10.9%！我们认为在高推盘的带动下 ，12 月销售情况将维持稳中有升的态势 。对于2020 年的销售业绩展望！我们判断在棚改执行计划不变的情况下 ，棚改的有序进行仍将对2020 年的房地产销售起到托底作用。预计2020 年全年商品房销售面积降幅不会超过5%！全年房价不会下跌 ，保持稳定

个股方面推荐业绩确定性强、资源卓越的一线房企：万科A、华夏幸福、金地集团、大悦城、保利地产和华侨城A；建议关注二线龙头房企：中南建设、蓝光发展、金科股份、荣盛发展和阳光城；持续看好龙头物管公司：碧桂园服务、中航善达；，

仪器仪表行业：工控“三重底”逐步明晰 行业增速有望最快在2020年Q1转正 ，

类别：行业 机构：国金证券股份有限公司 研究员：邓伟/姚遥 日期：2019-12-02，

11 月30 日 ，国家统计局公布2019 年11 月中国采购经理指数PMI。11 月份制造业PMI 为50.2% ！比上月上升0.9 个百分点，在连续6 个月低于临界点后  。再次回到扩张区间 ！其中市场预期仅为49.5% ，

PMI 生产、新订单指数反映需求有所回暖，但价格等PPI 数据低迷意味需求回暖尚难确认。分行业来看消费制造业复苏稍强于中游制造业！11 月工业制造业生产指数和新订单指数分别为52.6%、51.3%，分别环比上升1.8、1.7 个百分点。均标明制造业需求端当月回暖明显 ！但原材料和出厂价格低迷使得判断需求持续性复苏困难，从行业大类看：统计局判断食品饮料等消费制造业运行在扩张周期；从进出口数据看：进出口虽仍然处于收缩区间但有明显好转；产业微观调研同样得到下游消费制造业复苏优于中游装备制造业。我们分析可能是贸易战带来的轻工出口回暖以及节庆抢订单因素！

PMI 数据回暖 ，企业规模结构性角度整体较为均衡。工控OEM 正在从负往正 ！工控项目型增速仍然正增速收窄压力较大，从企业规模看。11 月大型企业、中型企业PMI 分别为50.9%、49.5%、49.4% ！比上月分别回升1、0.5、1.5 个百分点  ，大型企业中的周期品单月回暖可能和基建稳增长及油价企稳有关。但产业调研反映对应的工控项目型市场需求增速虽然为正但有继续下行压力！从对内外资工控产业跟踪来看，中小型企业(主要对应工控OEM 市场)需求确有回暖迹象。特别是5G 对3C 产业需求的拉动作用明显！体现在3C 制造业固定资产投资月度增速环比加速提升  ，伺服Q3 增速已经率先回正且增速持续提升确定性很强  。其他例如汽车、通用设备等中游制造业回暖是关键！

PMI 原材料指数本月小幅提升，国产工控代理商有补库存需求 。11 月PMI 原材料库存指数47.8% ！比上月回升0.4 百分点 ，原材料库存跌幅收窄 。我们了解到经过1 年多的库存去化  ！国产工控代理商及下游制造业企业存货、备品备件处于较低位置，近两月回暖确实有一部分补库需求  。补库时间长短有赖于企业盈利改善和下游真实需求回暖程度！仍需观察但工业制造业存货已经到达近7 年低点已是既成事实  ，

制造业经济周期性底部较为明确，且处于底部偏右侧位置。但我们更加想强调的是！未来产业升级和人力替代带来的自动化强成长逻辑将明显强于周期性逻辑，从业人员PMI 指数持续低迷的背后  。固然代表了制造业需求不景气！同时也反映了制造业长期“招工难、用工贵”的客观现象，在自动化价格下降和人力成本提升输出的转折点附近  。未来自动化加速替代人力大势所趋！同时国家对地产行业政策长期高压以及对基建逆周期调控托而不举已成为一致预期，短期复苏及长期发展一定要求的是经济内生动力的成长而非大规模投资。这个内生成长动能一定是产业升级！在这个由制造向研发销售转变、自动化升级漫长过程 ，我们的人均工业增加值一定会继续大幅向德国、美国、日本靠拢。因此工控自动化需求长期保持8%增长中枢是大概率事件！

维持工控行业底部偏右侧观点 ，11 月PMI 多维数据均超预期。继续维持工控自动化行业底部偏右侧观点！制造经济周期底、产业升级成长底、工控企业利润底 ”三重底“ 逐步明晰 ，建议从绝对收益角度逢低布局工控自动化龙头汇川技术。关注宏发股份、信捷电气等！

四大券商周二看好的六大板块_宁夏食品流通证书

制造业固定资产投资不达预期；工业制造业企业利润大幅下降；，

交通运输行业2020年投资策略：确定性为基础 兼顾风险偏好，

类别：行业 机构：国金证券股份有限公司 研究员：孙春旭 日期：2019-12-02，

机场：分享高端香化增长红利，首选旅客资源变现能力更强的国际枢纽机场。随着免税业务的市场化招标！免税已经成为机场板块投资的新维度，一线机场新产能投产后。有望改善运营效率 ！或在新航季迎来时刻增长，由于航空性收入的收费标准不同 。我国枢纽机场的非航收入占比被高估！根据比例同等扩大航空性收入，上海机场的非航收入占比从57.38%分别下降到约43%、免税收入占比约28%。仍有很大成长空间 ！估值角度我们认为国外机场往往与航空一起成长形成“基地航空+枢纽机场”，市场化竞争导致供给较多而ROIC 有限 。成为类债券资产；而国内机场直接管控价格和供给  ！导致不同机场收益率显著分化 ，龙头枢纽机场拥有更高溢价。

快递：在高成长的行业寻找网络效率最优的公司 ，19 年初至今 。快递板块个股整体跑赢市场  ！其中尤以中通韵达等头部公司跑赢更多，板块市值效应明显。拼多多领跑下沉市场！我们预计电商件快递市场未来3 年保持20%左右的增速，但价格竞争亦有所加剧。行业二三线公司加速出清！我们将降低成本的路径归为：一方面来自于产能要素的投入、新技术的创新带来的规模效应，另一方面则来自于精细化管理和网络运营效率的提升降低单位变动成本。展望2020 ！基于成本优化的价格战 ，正逐渐从干线到末端转移 。制度和管理效率更优的公司有望脱颖而出！

航空：外部扰动或改善，静待供需格局反转。19 年初至今 ！宏观经济下行致使航空需求不振，中 美贸易 摩擦致使人民币贬值 。板块整体跑输市场  ！展望2020 年  ，2019 年波音737MAX 事件对于航空供给的影响或在2020Q2更为明显。供给侧改革逻辑趋严但结构有望优化、经济触底预期增强带动需求触底回升！行业供需格局有望反转，一线相关航线的比例上升有望成为航空公司航线结构改善和票价结构改善最关键的因素。

行业策略：机场板块重点推荐上海机场，随着机场非航收入占比不断提升。免税业务收入将成为未来机场收入增长的重要引擎！回流空间与量价法测算，我们认为2025 年上机对应的免税销售额为290 亿元左右  。CAGR 增速为14.6%！而对应的保底租金增速为9% ，随着出境客流和免税低基数、折旧同比效应消失  。基本面的拐点或在2020 年Q3 季度出现 ！快递板块重点推荐中通快递、韵达股份，两家公司分别通过股东分管模式和网格化网点模式提升网络运营效率。精细化管控和网络效率的提升降低单票变动成本！未来有望加速提升市场份额  ，逐步释放价格弹性  。航空板块我们重点推荐春秋航空、吉祥航空！看好低成本航空公司的成长性 ，受益于持续领先行业的收益水平以及高于三大航的业绩增速。低成本航空公司借助优异的成本管控和优质时刻积累！有望实现超额α收益，

宏观经济持续下滑 ，致使航空需求不达预期；人民币汇率波动产生汇兑损益；燃油价格对运输成本的冲击；电商增速大幅下滑 。

上海医疗器械经营许可证办理

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非银金融行业周报：券商迎政策利好 关注龙头，

类别：行业 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：胡翔/朱洁羽 日期：2019-12-02  ，

核心观点：本周中国证监会表示，积极推动打造航母级头部证券公司。支持各类符合条件的民营企业发行上市融资和再融资  ！促进多层次资本市场互联互通，券商迎重大利好 。随资本市场改革推进 ！龙头券商资本实力雄厚，风控管理能力领先  。政策红利下将最直接受益 ！非银金融其他板块，保险开门红有望超预期。叠加利率企稳！四季度估值切换，龙头保险公司配置价值更高；信托监管依旧保持相对严格。房地产信托发行规模环比继续减少 ！综上我们认为中短期子行业排序：券商>保险>，

多元金融重点推荐：【华泰证券】、【东方财富】、【中国平安】、【中国太保】，

券商：1)11 月29 日，证监会答复《关于做强做优做大打造航母级头部券商  。构建资本市场四梁八柱确保金融安全的提案》时表示  ！要采取六大举措打造航母级头部券商 ，并引导证券公司充实资本  。此举有利于推动证券行业做大做强  ！对券商有重大利好，2)资本市场重要性提升。券商发展环境优化  ！深改12 条中明确  ，要加快建设高质量投资银行。支持优质券商创新提质 ！鼓励中小券商特色化精品化发展，证监会副主席方星海表示将逐步推出更多品种的期货ETF 产品。中金所副总经理李海超指出！要扎实做好股指期权上市前各项业务准备和风控工作，持续看好政策催化呵护下。行业龙头盈利能力提升  ！3)对外开放加速 ，逐步放开外资持股比例限制。短期激活市场 ！长期正向引导证券行业业务转型，积极发展随着对外开放深化。A 股估值体系或将重构！政策催化低估值大券商具备配置价值 ，建议重点关注【华泰证券】、【海通证券】、【东方财富】、【中信证券】 。

保险：1)银保监会公布10 月保险业经营情况：1-10 月行业人身险保费同比+13%，较9 月小幅下滑；1-10 月行业产险保费同比+11%。保持稳定增长  ！2)行业层面：银保监会发布《银行保险机构公司治理监管评估办法(试行)》 ，评级D 类以下机构 。可能被停止业务、限制薪酬 ！3)个股层面：中国银保监会已于近日批复同意平安集团在上海市筹建平安消费金融有限公司，平安集团获得消费金融牌照。未来将与旗下陆金所控股和平安普惠在金融服务领域形成业务协同 ！有效完善集团在消费金融领域布局  ，4)寿险基本面仍处于调整阶段。短期内预计2020 年开门红将超预期！推动保费及NBV 增长；长期考虑需求端空间广阔，依然值得看好。个股层面看好【中国平安】、【中国太保】、【中国财险】！

风险提示：1)开门红进展不及预期；2)市场交易活跃度下降；3)监管趋严；4)长期利率下行超预期，

四大券商周二看好的六大板块_宁夏食品流通证书

农林牧渔行业：本周猪价震荡调整 静待消费回暖重启涨势，

类别：行业 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：马莉/陈腾曦/金含 日期：2019-12-02

宁夏食品流通证书

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本周猪价震荡调整，消费旺季即将启动有望重回涨势 。本周22 省市生猪均价32.08 元/公斤！周变动-0.56 元/公斤，猪价回落主要由于：1)10月猪价单月猛涨超40%后终端消费提振不足；2)10 月中下旬起北方疫情复发导致养殖户加速出栏；3)11 月底开始实施中南6 省禁调政策造成短期出栏大猪增多；4)终端鲜品走货不畅下屠宰企业加大压价导致压栏大猪抛售；5)冻品出库量增加。后期猪价来看：1)东北降雪影响下 ！养殖场出猪短期减少；2)南方腊肉腊肠进入制作期 ，北方低价猪源及产品南下增多  。有望出现南方带动北方的整体上涨；3)年底消费需求的提振下！猪肉供应缺口的进一步体现 ，19/20 年较18 年存在近1300/1700 万吨猪肉的供给缺口。后续猪价有望止跌重回上涨趋势！我们认为短期来看消费旺季即将启动 ，猪肉供应缺口进一步体现将带动猪价上涨。板块业绩弹性有望持续释放；长期来看！此轮周期下产能深度去化 ，龙头企业将凭借资金、土地、成本、人才储备等多元优势实现快速扩张。以温氏为例本周公告全资子公司温氏产投拟以现金3.5亿元购买新大牧业41.22%股份  ！同时增资4.6 亿元，合计获得新大牧业61.86%股权。我们持续看好短期业绩弹性释放！长期伴随行业一同成长、市占率不断提升的头部企业  ，

万洲体系猪肉贸易释放利润  ，继续坚定推荐  。由于中 美猪价价差已达4倍+  ！即使在72%关税税率下依旧有较大的套利空间  ，中国猪价高位运行将至少保持3 个季度。这一期间万洲体系的猪肉贸易量有望达到历史高位！带动利润弹性释放，同时超长猪周期下美国猪价有望联动抬升  。保守假定20 年1.3 美元/公斤！美国1800 万头的生猪养殖贡献约2.84亿美元利润，继续假定72%关税税率、保守假定美国生猪价格1.3 美元/公斤。预计FY19-21 归母净利12.5/15.4/16.1 亿美元同增32.3%/23.1%/4.7%！对应PE 12.1/9.8/9.4X ，若惩罚性关税减免后业绩弹性更大  。持续推荐低估值+弹性龙头品种！

猪肉供给缺口有望启动水产行情，继续推荐海大集团  。高猪价带动着消费转移 ！猪鸡共振已得到充分验证，而我们认为下一个由猪肉供给缺口带动的消费景气将会出现在水产。目前国内鱼价由上半年的略亏转为微利！预计明年水产价格将会迎来景气周期，持续推荐主业稳健增长的海大集团 。预计明年水产料销量增速20%  ！同时禽料延续19 年景气度、猪料受益边际改善、生猪养殖贡献利润弹性 ，

禽价止跌企稳 ，猪肉供给缺口下有望保持景气。本周主产区白羽肉鸡均价10.19 元/公斤  ！周涨幅11.1%，主要由于终端市场需求逐步向好  。屠宰场提高收购价格；主产区肉鸡苗均价9.1 元/羽！周跌幅2.2%  ，主要由于周初受前期鸡价大幅下跌影响鸡苗销售一般。价格相对较低！而其后由于现在处于年前最后补栏时机  ，中小厂鸡苗销售好转。价格小幅上涨！我们认为在千万吨猪肉供给缺口下禽产业链有望持续景气，根据农业农村部监测数据。1-10 月全国累计肉鸡出栏同比增长15.5%！产能达到历史高点，预计全年禽肉增产潜力在300 万吨以上。在19/20 年猪肉供给1300/1700 万吨的缺口下依旧将保持景气周期  ！

猪用疫苗拐点临近 ，持续推荐动保龙头生物股份。随着近两个月的生猪存栏数据环比降幅显著收窄  ！10 月能繁母猪环比转正，边际改善下业绩拐点将现 。我们认为动保龙头生物股份将受益边际向上趋势！若非洲猪瘟疫苗推出带来市场扩容 ，公司在工艺水平及生产规模方面均具备竞争优势  。有望进一步贡献利润弹性 ！同时产品矩阵丰富化叠加前瞻性布局国际化标准新园区 ，长期向平台型企业过渡不断提升竞争壁垒。持续推荐

风险提示：生猪价格涨幅低于预期；疫情影响；农产品价格持续低迷 ，

电力及公用事业2020年度投资策略：从“双体”到“三体” 拥抱“升维”之旅，

类别：行业 机构：光大证券股份有限公司 研究员：王威/于鸿光 日期：2019-12-02，

火电估值框架之变—从“双体”到“三体”：2019 年电力行业发生了划时代意义的事件：电价全面放开(市场化)文件出台、2020 年起标杆电价及煤电联动正式退出历史舞台，由于电价无法合理预测。电力“三要素” ！

(电价、煤价、机组利用率)框架实际应用中只有“两要素”，随着煤电上网电价机制的变革(标杆上网电价改为“基准价+上下浮动”的市场化价格)  。电价重新成为研判火电景气周期的核心要素！

火电行业属性—还真不是公用事业：之前市场并未充分估量电价全面市场化给行业带来的影响，原因是电力作为一种极其特殊的商品  。其市场化进程在全球都也只是最近30 年内的事情！在我国特殊国情下，市场化带来的冲击和影响(正面和负面皆有可能)更是难以充分预计。但有一点可以肯定！2020 年从“双体”变为“三体”的升维之旅，一定存在预期差可供捕捉。而“升维”结束后的稳态也许就在2021 年到来  ！我们认为火电行业(未来也许也包括水电及其他新能源发电)在看得见的未来，将是弱周期行业而非真正意义上的公用事业行业  。

火电补贴周期终止  ，但市场化前景更值得拥抱：本篇报告中我们引入了“补贴”概念 。我们把火电盈利波动称作补贴的根本原因是 ！投资者对火电行业的盈利预判之中  ，隐含了政府对于公用事业行业将保证“合理准许回报率”的预期 。在火电行业景气度波谷！火电股的股价事实上隐含了看涨期权 ，而在火电景气度波峰 。持有火电股则意味着需要额外购入看跌期权才能规避风险 ！因此2019 年电价全面放开的政策出台令看涨期权失效、火电股价全面承压  ，短期内电力市场化发展和电价机制的变革对于火电行业让利空间的影响存在量价的博弈。市场电折价幅度的收窄可有效对冲市场电占比的提升 ！

水电—还看类债属性：大型水电公司业绩稳定性较高，随着经济增速下行  。股息吸引力提升  ！“类债属性”突出，我们认为2020 年水电股的防御价值、“类债属性”及个股成长性的兑现仍为二级市场表现的核心驱动力  。

燃气—管网公司重塑格局：考虑到天然气管网的自然垄断属性及现行“生产管输一体化”的天然气产业链格局 ，国家管网公司成为实现管网独立、公平开放、进一步市场化的现实路径 。从长期角度来看！天然气行业产业链结构有望形成“X+1+X”的格局，

投资建议：电价全面市场化背景下行业估值体系亟待改变 ，2020 年将是新研究框架、估值体系的形成期 。2021 年将可能形成稳态！当前阶段因市场过度反应了对电价下行的担忧  ，电力板块已具备安全边际。推荐火电：一线龙头华能国际(A+H)、华电国际(A+H)  ！二线京能电力、长源电力；水电：长江电力、国投电力、川投能源、华能水电；燃气：深圳燃气、新天然气，关注H 股中国燃气、新奥能源、华润燃气、天伦燃气。

风险分析：系统性风险；上网电价超预期下行，煤价超预期上涨 。用电需求下滑！水电来水不及预期 ，行业改革进度低于预期等；管网公司成立进度不及预期。天然气销售量及毛差低于预期 ！接驳费用超预期下调等 ，