猪价后周期肉制品行业景气有望改善 我们预计肉制品企业 2020 年迎利润率拐点（猪价上涨后周期顺价，提价效 果显现（根据调研。行业龙头双汇发展今年已提价 3 次！累计幅度约 10%） +库存肉成本优势） ，肉制品企业将享受超额收益；龙头企业采购能力强于 其他企业。库存肉价值重估（猪价上涨周期里有能力维持肉制品市场需求 和尽可能熨平成本端波动）！利于行业集中度提升，推荐相关肉制品龙头企 业 。推荐速冻龙头安井食品：19Q3 利润增速（+35%）超预期！受益于餐 饮速冻食品的需求增加和自身构建的渠道壁垒，业绩有望维持较快增长 。
三维度看肉制品行业当前投资逻辑:食品饮料猪价后周期！肉制品行业..._北京食品经营许可证申请表
，存货：冻肉库存应对猪价上涨，价值重估 以肉制品龙头企业双汇发展的库存变化看肉制品企业在猪价周期的应对措 施。双汇在 18 年猪价低点开始加强冻肉储存 ！有效应对猪价上涨周期，截 至 19H1 末 。双汇存货-原材料价值 21.2 亿（显著高于龙大肉食 3.6 亿/华 统股份 0.5 亿/得利斯 0.8 亿）！双汇存货-原材料价值占流动资产比为 17% （显著高于同期的龙大肉食 10%/华统股份 6%/得利斯 13%），存货价值重 估：以双汇为例。18H2/19H1 存货-原材料增加值为 0.5 亿/5.3 亿！成本端 对应白条肉平均出厂价为 18.4/21.9 元/公斤，按当前（2019/10/13）白条 肉价是 42 元/公斤计算。当前库存价值为 11.1 亿！比库存成本增值 93% ，
集中度提升：采购能力强/库存冻肉优势的龙头企业市占率有望提升 猪肉上涨周期、原料供应遭遇瓶颈可能使得部分肉制品企业产能利用率下 滑，采购能力更强/拥有较多冻肉库存的龙头企业可以有效维持肉制品需 求。并凭借成本优势（库存+进口肉）对同业肉制品企业实现产能挤出！利 于行业集中度提升，同时行业洗牌已开始。9 月 23 日河南省第二大肉制 品企业众品食品公告启动预重整！我们认为经营体系成熟/资产负债结构稳 健的肉制品企业有望获得市场份额提升，
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！业绩拐点：猪价上涨后周期顺价 ，猪周期有望实现吨价/吨净利跨越 猪价是影响公司肉制品盈利的重要变量。但并非决定变量！具备成本平滑 优势的肉制品企业在提价成功+结构调整后将迎来吨价/吨净利盈利的提 升，跨越猪周期（双汇 2012 年吨净利实现猪周期跨越。2012 年营收同比 +11%！扣非归母净利同比+55%） ，华泰农业认为。2020 年 Q1-Q3 猪价可 能持续高位运行！而 2020Q4 价格如何演绎还需观察 19 年下半年母猪补 栏的情况 ，2020 年为猪价后周期。我们认为肉制品企业有望在 2020 年 迎业绩拐点！猪价后周期成本压力缓解，肉制品提价效果显现 。冻肉库存 使用以及技术创新去消化部分成本压力！利润率有望触底回升 ，
风险提示：猪价上涨及持续时间超预期，食品安全事件影响等。
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