来源:国泰君安证券研究(ID:gtjaresearch) ，
什么样的食品生意算是一门好生意？，
巴菲特的喜诗糖果(See's Candies)模式一直被业内人士津津乐道：品牌忠诚度、强定价权、小投入、高产出，
反观国内在这片“民以食为天”的土地上 ，长久以来除了茅台 。似乎大家却找不到其他可以与喜诗糖果媲美的标的！
国泰君安食品饮料团队近日发布深度报告《民族特色美食的舌尖之争》，带来了不一样的赛道选择思路。
2018年中国的休闲卤制品市场规模约为870亿元，预计到2020年行业规模将达到1235亿元 。年复合增速达18.8%！
在这条中国独一无二的食品赛道上 ，周黑鸭、绝味、煌上煌三家龙头连续几年毛利率维持在30%以上。
就在11月港股上市的周黑鸭宣布放开特许经营权，沉寂多时的股价瞬间暴涨。一周内最大涨幅接近50%！
卤制品的商业模式都有什么特点？特许加盟权为什么对周黑鸭如此重要？最重要的是……卖鸭脖是一门好生意吗？ ，
在被丢进卤锅之前，鸭脖一直是美食界里一种尴尬的存在——食之无味 。弃之可惜嚼着又全是骨头！
然而自从卤鸭脖在武汉被发明出来之后，鸭脖就迎来了风生水起的“鸭生” 。
就鸭脖这门小生意而言 ，其实完全符合巴菲特对好生意的定义： 。
1、不需要大量的资本开支也能拥有用户黏性 ，
从上游产业链特征来看，卤味产业链的上游包括畜禽养殖业、蔬菜种植业及水产品养殖业 。原材料具有分布广、可获得性强、行业竞争完全的特点！
一只鸭子从拆解到卤制 ，其熟食价格大约为鸭肉原材料的3-10倍左右。属于附加值较高的产业 ！
▼ 现代分割鸭肉原料和熟食价值对比，
数据来源：农牧前沿，国泰君安证券研究 。
从行业三强——周黑鸭、绝味、煌上煌的资产负债情况来看 ，卤制品龙头企业的资产负债率基本上维持在20%左右 。属于业内较低水平 ！毛利率则维持在30%以上，
▼ 卤制品龙头企业资产负债率20%左右，
数据来源：Wind，国泰君安证券研究。
▼ 卤制品龙头企业毛利率30%以上，
数据来源：Wind ，国泰君安证券研究。
▼ 卤制品龙头企业净利率10%左右，
数据来源：Wind，国泰君安证券研究 。
此外由于卤味产品直接对接C端人群，且主要为18-35岁之间的青年人群 。相对于食品的口味而言 ！这部分人群对价格的敏感度相对较低，
以绝味为例其平均销售单价稳步上升，但销量受此影响不大。
▼绝味平均销售单价和销量均稳步上升，
数据来源：Wind ，国泰君安证券研究。
加之口味成瘾、复购率高 ，消费者容易产生依赖 。种种原因奠定了卤制品行业长青的基础！
据Frost&Sullivan数据显示 ，2018年休闲卤制品市场规模约为870亿元。预计到2020年行业规模将达到1235亿元 ！年复合增速达18.8% ，市场规模达千亿。期间煌上煌、周黑鸭、绝味等龙头企业纷纷上市！
卖鸭脖究竟是一门多好的生意?_澳门办理食品流通许可证费用
▼ 休闲卤制品行业增速保持 15%以上
，数据来源:Frost & Sullivan 咨询 ，国泰君安证券研究。
行业发展虽然迅速，但从目前的格局来看。中小作坊式企业仍然是主力军 ！行业集中度偏低 ，
目前我国休闲卤制品的生产企业近上万家，行业头部企业市占率合计不足20%。行业竞争格局分散！其中绝味占比7%，周黑鸭占6% 。煌上煌起步虽早！但发展略后目前占比仅为2%，
数据来源:Frost & Sullivan 咨询，国泰君安证券研究。
赛道虽好但卤味的食品安全问题在之前一直困扰行业做强做大 ，
在很长一段时间 ，卤鸭市场都处在江湖混战的年代 。大多企业或者鸭脖店都出不了菜市场 ！经营者多为夫妻老婆店 ，小富即安其根本原因就在于这种食品的保质期极短。
20世纪80年代 ，卤菜的工业化制作在江浙沪开始出现 。1993年以后！区域型作坊企业数量急剧增长，代表性的企业如生产酱卤肉制品的江西煌上煌。1997年以后 ！由于生产流水线的普及，周黑鸭、绝味等连锁品牌开始崛起。
▼ 休闲卤制品行业快速发展的四十年，
伴随着工业化生产，一些小作坊的安全卫生新闻也被频频爆出。也让越来越多的消费者对食品安全问题愈加敏感！
从这种角度上来看 ，头部品牌企业往往更容易获得消费者的信任。从行业价格上也可以看出 ！大部分消费者愿意为食品安全和口味付出更多的品牌溢价，
如何保证在规模化生产前提下的安全？除了锁鲜装的横空出世之外 ，行业两大头部品牌周黑鸭和绝味采取了完全不同的打法 。
▼ 绝味和周黑鸭的不同行业打法，
数据来源：公司调研，国泰君安证券研究
。# 周黑鸭：直营管控 ，聚焦一二线
目前周黑鸭直营连锁店为1288家 ，多分布在一二线城市的高铁、机场、CBD等高势能地带 。
早年周黑鸭也尝试过通过加盟商的方式快速扩张，但发现加盟店管理混乱 。为保证品牌口碑！无奈之下高价收回加盟权，潜心自营
从单店收入来看，直营店铺的单店收入要远远高于加盟店铺 。
一家周黑鸭单店年收入在250万元左右 ，遥居行业之首。站稳了小而美的品牌人设！
截止2019上半年，绝味食品门店数量已达到10598家 。位居行业第一 ！
数据来源：Wind，绝味招股说明书。国泰君安证券研究 注：紫燕、久久丫营收数据为估计数 ！
分析绝味背后的管理系统，我们发现其渠道管控主要有四点：。
布局更多门店 ，是行业竞争升级的需求 。但没有存活率、疏于管理的盲目扩张也是极度危险的 ！
在新店扩张上，绝味采取了让利渠道商的做法：绝味食品渠道拿货价通常为零售价的5-6折。渠道净利润率达20% ！利润丰厚提高加盟商的忠诚度，
▼ 绝味单个门店运营收入拆分，
数据来源：渠道调研，国泰君安证券研究 注：一线城市 。社区门店面积15平米左右
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在存量店铺管理上，绝味在2014年正式成立加委会 。形成了“分/子公司”适当引进“大商” ！“大商”协助管理“小商”、“小商”相互监管层层递进的管理模式，实现加盟商一体化管理 。激发了加盟商内部管理能动性！降低代理风险 ，
同时加委会拥有对分/子公司30%的考核权，有效地分担总公司对分子公司的监督管理。
！休闲卤制品作为一种即时性产品，对产品的新鲜度要求高 。需要强大的半径管理能力和冷链供应系统做后部支撑 ！
信息化管理上 ，绝味于2011年就全面引入SAP-ERP管理系统。2011就已经全面引入SAP-ERP系统！实现系统报单等，2016年和日本船井综研合作 。实现工厂自动分拣！进一步优化了绝味的供应链系统 ，有效地提升了从生产、冷链配送到门店管理上的经营效率。
▼ 卤制品可实现统一采购和配送、生产标准化程度高，
数据来源：绝味招股说明书 ，国泰君安证券研究 注：以绝味食品生产过程为示例 。
目前绝味在全国拥有27个中央工厂，14万吨产能。覆盖全国31个省市 ！采取“一个市场、一个生产基地、一条供应链”的供应模式，基本实现“当日生产、当日配送、24小时送达”。为门店产品供应提供了强有力的支撑！
得益于生产基地的高密度 ，供应链体系效率高 。灵活性强；产品配送时间短 ！能够较高地保证产品的新鲜度 ，充分解决门店深耕的后顾之忧。
▼ 绝味采取“一地一市场”冷链供应体系 ，
巨大行业空间之下，谁能抢占市场 。谁就可能制霸市场 ！
除了在线下门店的Battle之外 ，近年来两家头部企业都不约而同地瞄准了线上市场——密集投放广告。拓展电商渠道！通过电子商务平台和外卖平台抢占三四线市场，
从卤味销售的行业终端来看，目前便利店、超市的份额仍然很高 。但随着消费者购买方式的转变 ！电商平台的销量也发展迅猛，
▼ 商超渠道以及连锁门店增速快，
数据来源：Frost & Sullivan咨询，国泰君安证券研究（单位:亿）。
▼ 休闲卤制品包装化率不断上升 ，
数据来源：Frost & Sullivan咨询 ，国泰君安证券研究。
另一方面借助互联网的浪潮，外卖平台也为卤味行业搭建起了另一种接触消费者的渠道 。对整个卤制品行业的销售模式带来了重大影响！
据Trust data大数据显示，外卖行业增速迅猛 。2019年行业规模有望突破6千亿 ！成为人们即时消费的重要选择渠道 ，
如何借助线下门店 ，与外卖系统协同实现更大范围的覆盖？拥有足够数量门店的品牌 。正在对整个行业实现降维打击！
从周黑鸭和绝味公布的2018年年报来看，我们可以管窥出这个行业的趋势：。
# 2018年，周黑鸭营收只有32.12亿 。同比下降1.15%；净利润只有5.4亿！同比下降29.09% ，
# 与之形成对比的是，拥有更大线下网点的绝味。去年营收43.68亿 ！同比增长13.45%，净利润6.41亿。同比增长27.69% ！
▼ 绝味毛利率始终保持稳中有升的趋势，
数据来源：绝味年报，国泰君安证券研究。
2019年周黑鸭困境思变，11月18日。周黑鸭宣布放弃其坚守了17年的直营经营模式！商业模式升级为直营+特许经营，正式加码对千亿卤制品行业的市场争夺。
消息落地股市反应十分热烈，周黑鸭也迎来了19年以来的最大涨幅。
周黑鸭和绝味，谁将统领中国的鸭脖界 。现在还难以断定 ！但可以肯定的是 ，在这条中国绝无仅有的消费赛道上 。两家优秀的公司未来发展都不会差 ！
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