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中信建投10月25日发布研报 ，摘要如下：

收到蚂蚁金服新发行的33%的股份，两者合并的活跃用户数为9.6亿。根据2014年协议！蚂蚁金服每年需向阿里巴巴支付知识产权及技术服务费，金额相当于蚂蚁金服税前利润的37.5%；同时。在条件允许的情况下！阿里巴巴有权入股并持有蚂蚁金服33%的股份 ，并将相应的知识产权转让给蚂蚁金服  。上述服务费的安排同步终止  ！此次交易完成  ，将增加蚂蚁金服的利润 。有利于蚂蚁金服有更多的资源来开展业务！阿里巴巴获得蚂蚁金服33%的股份，两者协作更紧密。有利于推动普惠金融和电商下沉 ！

根据2019年9月24日阿里巴巴投资者大会披露 ，截至2019年6月阿里巴巴的国内活跃买家数为7.3亿  。蚂蚁金服国内的活跃用户数是9亿 ！两者合并的活跃用户数为9.6亿，所以我们认为活跃买家数至少还有2亿的增长空间。可以借助蚂蚁金服来导流  ！

阿里巴巴:FY2020Q2前瞻  ，未来三年核心商业目标用户数上调至9亿_澳门代办食品流通许可

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从下游快递数据来看，三季度快递单量同比增速超过去年同期 。网购包裹量依旧快速增长！根据国家邮政局数据，2019年前9个月快递单量为439.07亿件 。同比增长26% ！增速保持平稳，三通一达的增速都在40%以上 。快递行业集中度进一步提高！另一方面如果看单月数据，2019年从4月到9月的单月同比增速都略高于2018年同期的单月同比增速 。因为快递单量很大部分来自网购包裹！所以我们认为网购量依旧保持较快增长 ，

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收购网易考拉，合并后将占跨境进口B2C零售电商市场份额的58%。9月6日阿里巴巴以20亿美元全资收购网易考拉！考拉品牌将继续保持独立运营，天猫进出口事业群总经理刘鹏将兼任考拉CEO 。2019Q2天猫国际、网易考拉占跨境进口零售电商市场份额分别为33.1%和25.4% ！我们认为两者合并后市占率将将达到58%，跨境进口零售电商格局将定。

阿里巴巴:FY2020Q2前瞻 ！未来三年核心商业目标用户数上调至9亿_澳门代办食品流通许可

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盈利预测与估值：预计FY2020/FY2021/FY2022的总GMV分别为68930/79680/89740亿元 ，年度活跃买家数分别为7.31/8.18/9.09亿。广告费率为2.65%/2.70%/2.87%！佣金率分别为2.32%/2.50%/2.60%，采用分部估值。分别计算核心业务（剔除阿里云）的DCF估值 ！阿里云的估值，和蚂蚁金服的估值。对应核心业务、阿里云、蚂蚁金服的每ADS估值分别为164美元、45美元、19美元 ！上调目标价为229美元 ，维持“买入”评级。

风险提示：平台合规风险、电商税影响、消费增长不及预期来源: 同花顺金融研究中心

阿里巴巴:FY2020Q2前瞻，未来三年核心商业目标用户数上调至9亿_澳门代办食品流通许可

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