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文 伍超明（财信研究院副院长 ，财富证券首席经济学家）陈然 。

11月出口增速降低0.3个百分点至-1.1％ ，进口增速提高6.5个百分点至0.3％ 。去年同期进出口基数均较低 ！是进口增速回升的原因之一  ，但不能解释出口增速的下降。剔除香港贸易数据后 ！进口增速基本一致  ，但出口增速上升较多 。表明对香港出口下降较多！拖累整个出口增速，历史经验表明。当人民币汇率贬值预期较强时！对香港的进口增速会大幅高于出口增速 ，反之则相反当前对香港进口增速持续高于出口增速。表明存在境内人民币通过虚假贸易等渠道外流的可能！侧面反映出人民币存在一定外流压力，具体看：

11月出口增速回落，主要源于对欧盟和美国出口增速的降低。对欧盟、东盟、美国、日本的出口增速分别较上月变动-6.9％、2.2％、-6.8％和0.0％！对金砖国家出口增速环比提高6.4％，从贸易顺差看 。11月我国贸易顺差387.3亿美元 ！环比减少9.0％  ，其中对美贸易顺差占总贸易顺差的63.5％  。11月份录得246.1亿美元 ！环比减少7.0％，是本月贸易顺差收窄的主因。11月对美进口增速大幅回升主要受去年低基数和增加自美国进口的影响 ！但对美出口增速持续下行 ，表明贸易摩擦影响仍不容忽视。11月进口增速的回升 ！主要受国内需求边际改善影响，进口数量增速提高所致。在33种重点进口商品中 ！大豆、汽车和汽车底盘、鲜干水果及坚果、谷物及谷物粉、农产品、初级形状的塑料、未锻造的铜及铜材、钢材、原木及锯材的进口金额同比增速上升较多，在这9种商品中。有9种商品的进口数量增速提高！5种商品的进口价格增速提高，表明11月份进口增速的上升。是进口商品数量增速提高带来的！反映国内需求的边际改善 ，11月份进口PMI出现回升 。也从侧面反映国内进口需求有所回暖！但值得注意的是，10月社零、工业增加值、工业企业利润等多项数据有所回落。国内需求不足态势并未出现实质性变化！

贸易结构趋于优化  ，一是加工贸易在进出口中的比重趋于下降。而反映我国对外贸易自主发展能力的一般贸易比重趋于提高 ！11月份达到59.2％，呈整体上升态势；二是出口产品结构优化。高新技术产品和机电产品在出口中的比重较高！11月份两者比重分别为29.3％和58.4％  ，位于2014年以来的高点 。

全球经济复苏动能继续弱化，各项指标显示实际经济情况逊于预期。外需明显放缓  ！对我国出口支撑减弱 ，11月全球、美国和欧元区制造业PMI指数分别为50.3％、48.1％、46.9％。美国和欧元区两大经济体延续了此前放缓态势！同时经济意外指数显示，欧洲经济增长差于预期。美国经济增长好于预期！经济景气程度指数反映未来经济环境的悲观预期者占多，因此世界经济下行压力加大 。我国出口面临的外部环境趋紧！加上全球贸易摩擦风险依然存在，均不利于我国出口环境的稳定。出口仍然面临较大不确定性！

事件：据海关统计，11月当月全国进出口总额4047.5亿美元 。同比下降0.5％  ！其中出口2217.4亿美元  ，同比下降1.1％；进口1830.1亿美元 。同比上升0.3％；贸易差额为387.3亿美元！环比减少9.0％（见图1），

一、基数效应是进口增速回升的原因之一，对香港出口下降较多拖累出口增长 。境内人民币存在通过与香港虚假贸易外流的风险！

从进出口增速看 ，11月出口降幅较上月略有扩大。进口增速由负转正！贸易顺差有所收窄 ，具体看11月出口2217.4亿美元。同比下降1.1％！降幅较上月扩大0.3％；进口1830.1亿美元，同比增长0.3％。增速较上月回升6.5％；本月贸易顺差387.3亿美元！环比减少38.1亿美元 ，同比减少31.3亿美元 。

为了分析11月进出口增速变动的原因，我们尝试剔除基数效应和香港贸易因素的影响  。

财信研究评11月外贸数据:低基数效应与内需边际改善致进口增速回升_贵州食品证流通许可证

从基数效应的影响看  ，2018年11月出口、进口同比增速分别为3.9％和2.8％ 。分别较2018年10月份降低10.4和17.5个百分点！表明去年同期进出口增速均相对较低，2019年11月出口、进口增速分别较10月降低0.3个百分点和提高6.5个百分点（见图1）。表明基数效应是进口增速回升的原因之一！但不是出口增速下降的原因，

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剔除香港进出口贸易数据后 ，11月出口、进口同比增速分别为-0.3％和0.5％。较未剔除前的出口、进口同比增速分别提高0.8和0.2个百分点  ！进口增速与未剔除前基本一致  ，出口增速较未剔除前提高较多（见图2）。表明对香港出口下降较多 ！拖累了整个出口增速，

后金融危机时代以来的实践经验表明，当人民币汇率贬值预期较强时。对香港的进口增速会大幅高于出口增速 ！对香港贸易出口与进口增速差落入负区间；反之，当人民币汇率升值预期较强时。对香港贸易出口增速会高于进口增速较多 ！对香港贸易出口与进口增速差会在正区间上波动（见图3），2018年5月份以来 。受中美贸易摩擦升级影响 ！人民币贬值预期有所增强，在此期间对香港贸易出口与进口增速差逐渐由正转负后。持续在负区间波动 ！截止到11月份，已经连续12个月为负 。表明中美贸易摩擦使人民币贬值预期有所增强 ！存在境内人民币通过虚假贸易等渠道外流的可能，

综上分析基数效应是进口增速回升的原因之一 ，但不能解释出口增速的下降；对香港出口下降较多  。拖累了整个出口增速！对香港出口与进口增速差持续在负区间内波动，侧面反映出人民币存在一定外流压力。

二、受国内需求边际改善影响，进口数量增速提高  。导致进口增速回升！

为了分析11月进口增速的回升 ，是否是国内需求回暖所致。我们对33种重点进口商品进行分析  ！选出其中进口金额增速提高较多的商品 ，判断它们进口金额的上升是基于数量的增加还是源于价格的上涨  。如果是前者那么说明国内需求回暖！反之则相反

在33种重点进口商品中，11月大豆、汽车和汽车底盘、鲜干水果及坚果、谷物及谷物粉、农产品、初级形状的塑料、未锻造的铜及铜材、钢材、原木及锯材的进口金额增速 。分别较上月提高60.8％、60.6％、30.0％、28.9％、25.9％、9.2％、4.1％、1.6％和1.4％（见图4） ！；；；；

从进口数量增速看，11月大豆、汽车和汽车底盘、鲜干水果及坚果、谷物及谷物粉、农产品、初级形状的塑料、未锻造的铜及铜材、钢材、原木及锯材的进口数量增速。分别较上月变动64.6％、46.9％、2.6％、41.3％、54.1％、8.7％、2.6％、8.0％和12.7％（见图5） ！进口金额增速提高的9种商品中，所有商品的进口数量增速都较上月增加。说明数量因素是其进口金额增速上升的原因之一 ！

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 ，

从进口价格增速看，11月大豆、汽车和汽车底盘、鲜干水果及坚果、谷物及谷物粉、农产品、初级形状的塑料、未锻造的铜及铜材、钢材、原木及锯材的进口价格增速。分别较上月变动1.8％、13.1％、26.4％、-3.1％、-20.2％、1.7％、1.6％、-6.0％和-7.9％（见图6） ！9种商品中有5种商品进口价格增速上升，相对于进口数量增速的全面上升 。进口价格增速表现相对平稳且涨跌互现！说明价格因素不是进口金额增速上升的原因，

综上11月进口金额增速的回升  ，是进口商品数量增速提高带来的 。进口数量的增加！表明国内需求有所回暖，11月份PMI进口指数录得49.8％。较上月大幅提高3.2％（见图7）！也侧面印证国内进口需求边际转好，但值得注意的是。10月社零、工业增加值、工业企业利润等多项数据有所回落！国内需求不足态势并未出现实质性变化，

三、出口增速的下降，主要源于对欧盟和美国出口增速的降低；全球经济复苏动能下降。对出口支撑减弱 ！

（一） 11月出口增速的下降  ，主要源于对欧盟和美国出口增速的降低

财信研究评11月外贸数据:低基数效应与内需边际改善致进口增速回升_贵州食品证流通许可证

11月份对我国主要贸易伙伴欧盟、东盟、美国、日本的出口增速分别为-3.8％、18.0％、-23.0％和-7.8％  ，分别较上月变动了-6.9％、2.2％、-6.8％和0.0％（见图8和9） 。除此之外对金砖国家录得3.6％的出口增速  ！较上月提高6.4个百分点 ，其中对巴西、俄罗斯、南非和印度的出口增速。分别为12.8％、8.6％、4.6％和-3.8％ ！分别较上个月变动14.2％、1.5％、7.2％和6.3％  ，由此可见11月出口增速的下降。主要原因在于对欧盟和美国出口增速的降低  ！

贸易顺差方面，11月份为387.3亿美元。环比减少9.0％ ！其中对美贸易顺差占总贸易顺差的63.5％  ，11月份录得246.1亿美元  。环比减少7.0％！是本月贸易顺差收窄的主因 ，2018年四季度以来中国对美进、出口增速先后出现下滑（见图10） 。2018年11月份进口同比减少25.0％！降幅较上月扩大23.2个百分点，2019年11月对美进口由负转正。主要受去年基数较低所致  ！而对美出口仍维持下降趋势 ，表明贸易摩擦影响仍不容忽视。

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（二）全球经济复苏动能继续减弱 ，不确定性增强。预计外需对我国出口支撑减弱！

11月份摩根大通全球综合PMI指数和全球制造业PMI指数分别为51.5％和50.3％（见图11），分别较上月提高0.7和0.5个百分点。2018年初以来！两个指标整体呈下降趋势  ，综合PMI仍在扩张区间  。表明全球经济仍在缓慢复苏！但复苏步伐明显放缓 ，短期内仍有利于我国出口需求的增长 。值得注意的是！2018年以来制造业景气指数下降趋势明显，目前已降至收缩区间。发达国家复苏不均衡加剧！特朗普发起的全球贸易摩擦雪上加霜 ，未来全球经济增长的下行风险增加。

从主要发达经济体美国和欧元区的经济增长情况看 ，11月份美国和欧元区制造业PMI指数分别为48.1％和46.9％（见图12） 。分别较上月降低0.2和提高1.0个百分点 ！仍位于收缩区间  ，2018年4月份以来。美国和欧元区的制造业PMI指数出现分化走势  ！11月份两大经济体制造业PMI差值为1.2％，较上月收窄1.2个百分点（见图12）。两大经济体分化程度有所减小  ！但均已持续数月进入收缩区间 ，表明经济下行压力增加。进口需求下降 ！不利于我国出口增长  ，

从反映现实经济增长与预期差距的指标看 ，市场对几大经济体经济增长的未来预期均较差。如11月份欧洲的经济意外指数（当其为正数的情况下 ！表示实际经济情况好于人们的普遍预期 ，反之则相反）录得-20.2％。较上月提高45.9个百分点；美国录得3.8 ！较上月降低9.5个百分点（见图13），表明当前欧洲经济增长差于预期。美国经济增长好于预期！

此外欧洲经济研究中心（ZEW）11月经济景气指数（正数表示对未来经济环境的乐观预期者多于悲观预期者，反之则相反）显示 。欧元区、美国和日本分别录得-1.0％、-20.1％和-5.7％ ！分别较上月上升22.5、22.5和20.2个百分点（见图14）  ，表明对欧元区、美国和日本经济的悲观预测者多于乐观预期者。这三大经济体未来经济前景不确定增加！

综合上述指标  ，表明全球经济仍在复苏。但复苏动能减弱！美强欧弱格局未变，且实际经济情况低于预期。对未来经济环境的悲观预期者逐渐居多 ！全球经济增长放缓迹象明显，因此预计受未来全球经济增长不确定性增多、全球经济复苏动能下降影响。外需对出口的支撑将减弱！我国出口下行压力有所增加 ，

一是一般贸易比重呈整体提高态势，1-11月份 。一般贸易进出口金额累计同比增0.0％ ！但较进出口金额增速高0.6个百分点，同时1-11月份一般贸易在进出口金额中的比重为59.2％ 。较上月保持不变  ！较去年同期提高1.2个百分点  ，呈整体提高态势（见图15） 。一般贸易反映我国对外贸易自主发展能力！其比重的高位企稳 ，表明我们贸易结构不断优化。

二是高新技术和机电产品出口比重处于高位  ，1-11月份 。高新技术产品和机电产品在出口中的比重分别为29.3％和58.4％！较上月提高0.3和0.2个百分点，位于2014年以来的高点（见图16）。说明我国出口产品结构也在不断优化中 ！